大金融板块配置价值研究

　前言：自我们去年12月发布2017年年度策略报告《唤醒春季躁动，配置通胀主线》以来，市场出现了一轮上涨，赚钱效应明显。上证综指由今年1月16日的最低点3044点上行至4月初的3295点(接近3300点)，主要受“经济高景气度+中央两会+季节性高信贷投放+监管政策相对友好”等因素驱动。站在当前时点，春去夏至，驱动“春季躁动”的因素逐步消失，A股在震荡中再度寻找下一个支撑点。

　　主要观点

　　一、无论是美国陆续披露的经济数据，还是特朗普提出大规模减税计划，均强化了美国加息周期延续的预期，密切关注5月2日FOMC会议措辞

　　在“美国经济持续好于预期、特朗普提出大规模减税计划、美国企业盈利表现靓丽”等利好因素带动下，美股连创新高，三大股指录得1%-2%不等涨幅。数据方面，美国第一季薪资增长0.9%为10年来最快，劳动力市场接近充分就业，企业设备投资为2015年第三季以来最强；美国2月房价录得两年半来最大同比升幅，3月成屋销售急升4.4%至10年高位，楼市强劲凸显美国经济基本面健康。

　　在特朗普就职将满100天之际，特朗普提出的“大规模减税”计划具有里程碑的意义。特朗普于4月26日提议，计划将上市企业所得税税率从35%下调至15%，并将过手税(即公司税由企业所有者缴纳(pass-through))最高税率从39.6%调降至15%。特朗普还提议将大幅下调企业汇回国内的海外利润的税率(目前税率为35%)。对于美国纳税人，特朗普计划将税级从七个减少到三个(分别为10%、15%和35%)，并将美国人在报税时可以申报的应税收入抵扣标准提高一倍。上述税改的推进，其目标是使得美国企业在全球最具竞争力，经济增长将会完全释放出来。

　　美联储五月份FOMC会议将于5月2日-3日召开，亦对美国加息节奏做出前瞻性指引。相关资产表现(周度)：欧美市场普涨，布伦特原油价格-1%，COMEX黄金-1.05%，沪铜+0.65%，沪铝-2.37%，白银-1.23%，美元指数-0.71%，人民币兑美元-0.21%。

　　二、国内4月PMI指数回落进一步证实了“经济景气度高点已现”，驱动市场前期上涨的重要因素之一有所弱化

　　国内经济开局良好，一季度的经济企稳回升，主要得益于三方面：1)全球经济一体化，国内经济受益于欧美经济的复苏；2)受益于供给端PPI的改善，企业(特别是中上游)进行了一轮“主动补库存”；3) PPP项目加快落地。但就细项数据来看，国内经济增长存在较大的短板。一方面，“需求端疲弱”是硬伤，社零总额名义同比增长持续回落；另一方面，随着地产调控政策的再度趋严，可以预计的是2017年地产销售同比将逐步回落，并落入负数区间；最后，货币偏紧，金融去杠杆等金融环境制约了经济回升的持续性。

　　近期披露的4月制造业PMI，非制造业PMI双双呈明显回落之势，分别由51.8回落至51.2，由55.1回落至54.0，虽然仍然双保持在扩张区间，但明显放缓的扩张步伐预示着中国经济企稳的基础并不牢固。

　　三、政策由“微幅刺激经济”转向“金融监管”是触发市场自3300点回落的重要因素

　　从3月份央行的MPA的考核到银监会陆陆续续出来的7道金牌及8份文件，商业银行包括股份制银行，特别是一些中小股份制银行已经在加快调整其资产负债结构，资本市场明显感受到来自商业银行资产负债表调整的压力，无论是在股票市场还是债券市场都出现了异常的交易，包括连续 3 个交易日众多股票跌停。

　　近期“一行三会”加大了对金融风险的监管与处置力度，为下半年“十九大”的顺利召开，提前做好排查金融系统性风险的工作。证监会刘主席反复强调，严防次新股的非理性炒作，特别要对那些扰乱市场秩序的行为坚决打击、绝不手软，痛批了部分上市公司“10送30”的乱象，鼓励机构投资者进行价值投资，鼓励上市公司多分红；银监会又连续发文，要求集中整治市场乱象、加强风险控制和弥补监管短板。4月21日，银监会主席郭树清在一季度经济形势分析会上表明“不出成效绝不罢手”，而且当天银监会就要求从六个方面防范金融风险以及对新开展的同业投资业务实施多项规范和监管，做到“买者自负”， 切实“打破刚性兑付”，这一块的监管措施比较严厉。

　　在近期(4月25日)中央政治局会议再次强调“维护国家金融安全”，习主席就维护金融安全提出了6项任务，表明“金融监管，金融去杠杆，金融反腐”大环境仍是5月份金融市场的主要特征。

　　四、“一带一路”、“雄安新区”等主题指数已有较大涨幅，后续相关主题子板块将进一步分化，市场寄望于新的主题接力

　　“一带一路”、“雄安新区”两大国策主题市场表现高潮迭起，相关主题指数前期已有较大涨幅。“一带一路”国际合作高峰论坛于2017年5月14日至15日在北京举行，习近平主席将出席高峰论坛开幕式。我们于去年12月份以来，陆续发布7篇系列报告加以推荐，“一带一路”主题指数今年年初至今涨幅已达11%；4月1日，中央宣布设立雄安新区，定位上雄安新区是继深圳经济特区和上海浦东新区之后又一具有全国意义的新区，是千年大计、国家大事。京津冀发展迎来爆发，雄安新区指数月度涨幅27.8%。

　　后续，我们倾向于“一带一路”、“雄安新区”两大国策主题告别了普涨的个股，内部间将有所分化，另一方面，市场寄望于新的主题接力。

　　五、投资建议：熬过“气流期”， “大金融”板块配置价值提升

　　今年年初至今(4月底)，市场整体赚钱效应明显，公募机构中“偏股型基金”收益率中位数1.5%，“股票型基金”收益率中位数1.9%。大消费板块由于业绩确定性强，同时符合“监管方向”，且受益于去年年底深港通开通后“北上资金”的入市，使得其获得估值溢价，并引发市场资金抱团取暖，出现连续上升趋势。

　　驱动2017年市场春季躁动的因子主要归结于“①经济高景气度、②中央两会、③季节性高信贷投放、④监管政策相对友好”等，市场曾一度由最低点的3044点上行至3295点附近。站在当前时点，我们认为前期市场偏暖的因子有所弱化，如：国内经济景气度高位小幅回落，政策由“微幅刺激经济”转向“加强监管”，银行间回购利率中枢上移等。由此，我们对5月份A股市场策略整体建议是适度降低预期回报率，熬过这一段“气流期”。

　　行业配置上，适度提高“大金融”等板块配置，无论从业绩的确定性，还是从机构的持仓比例(低配)，以及估值的合理性来看，“大金融”板块在5月份是值得关注的配置方向。其他配置方面，主要围绕“区域规划、消费升级、产业政策”这三条思路来配，分别对应“港口、环保、钢铁、电网设备、白酒、家电、汽车电子”等.

　　主题方面，建议重点关注“雄安新区(国家大战略)、PPP(污水处理，土壤修复)、央企混改(民航、军工)、大飞机、新能源汽车产业链”等。

　　风险因素：海外黑天鹅事件、减持规模超预期等