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  一、债市投资策略：眷注信用债市场调整反馈出的问题

　　周三债券市场利率小幅下降1-2bp，资金面前紧后松，国债期货反弹但是盘中波动增加。对后期债券市场，我们认为需要关注：

　　第一，公布市场投放品种占比的变动。最近公开市场投放以7天品种为主，长期资金则以1年MLF为主。我们认为这样的变化，对市场影响在于1：7天占比的增加，有助于降低市场的资金成本，但最近市场更需要的是安定的资金，尽管28天成本更高一点，但是和市场加权资金利率比较仍低不少。因此，7天回购占比的增加，对资金面后期的稳定性并不有利。市场也需要随时眷注流动性可能出现震荡。

　　第二，一级市场依然较弱，国债更弱于金融债。由于国债发行规模大于金融债，且国债相对价值优于金融债，但是国债招标弱的事实说明配置盘较弱。后期需要关注国债利率上行对金融债利率的挤压。

　　第三，关注信用债调整反映出来的问题。近期利率债有所企稳，但是信用债调整压力依然很大，这背后说明：

　　(1)去年央行开始货币收紧的时候，流动性紧张导致了利率出现了第一波抬升，但由于银监会没有出台政策，委外规模也并没有发生根本的萎缩，所以信用债的调整幅度并不大，只是跟随利率债的调整而调整，信用利差保持低位。

　　(2)近期信用债调整加快是因为银监会开始出台一系列监管政策，这些政策整体而言会导致委外规模收缩，并导致委外管理人抛售信用债，毕竟信用债是委外中的底仓品种，这些赎回的资金即使后期有自己投资的需求，也会因为投资范围的约束和杠杆的限制而降低对中低评级信用债的需求。而且如果未来即使委外不赎回，但是考虑到穿透管理，那么底层的中低评级信用债恐怕也不符合委托人的投资要求，这也会降低市场对中低评级信用债的需求。

　　因此，如果说本轮债券调整的第一波是以利率债调整为主，那么近期信用债调整的更快说明市场已经进入调整的第二个阶段，这个阶段是以信用债的调整压力更大一些为主。后期信用债调整的速度取决于委外产品被赎回的速度，目前并不乐观。当然，在这个过程中需要警惕的是，伴随着信用债抛售引发的流动性压力的负反馈，利率债也可能受到冲击。

　　第四，利率债一级招标利率预测

　　周四，一级市场将增发7、10年共2期国开债，计划发行规模分别为30、80亿，招标方式均为荷兰价格，发行费率分别为0.1%、0.15%。目前银行间二级市场国开债7、10年期到期收益率分别为4.5、4.32，综合近几期招标结果，我们估计本次中标利率区间在4.42-4.45,4.28-4.31。

　　之外，一级市场将增发1、3、10年期共3期进出债，计划发行规模均为30亿，招标方式都是荷兰价格，发行费率分别为0.05%、0.05%、0.15%。目前银行间二级市场进出债1、3、10年期到期收益率分别为4.10、4.37、4.53，概括近几期招标结果，我们估计本次中标利率区间在4.06-4.08,4.33-4.36,4.49-4.52。

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