汇丰称，中国私营企业占了30%的债务，却贡献了70%的产出。因此，国企的高杠杆不适用于整个中国经济。

　　汇丰认为，国企和私企的分化越来越大，这要求中国的政策也应该采取双轨制。一方面，通过国企改革来进行降杠杆，另一方面，应该通过宽松的宏观政策保持私企带动的复苏的持续性。

　　中国经济现状：三七分化

　　汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌在最新研报中称，经济活动从2016年四季度开始恢复，但最近控制金融风险的紧缩政策，使人们再次把目光聚焦到债务水平上。一个比较流行的观点是，如果债务水平不降下来的话，不可能会有真正的经济复苏。

　　汇丰不同意这个观点。其称，确实，中国的债务占GDP比例比较高，而且这个比例还在上升。但是，关于中国的每个部门都杠杆过高的假设是错误的。

　　屈宏斌称，事实上，中国的债务不合理地过度集中在国企中，国企的债务占据了企业总债务的70%。这一方面反映了资本密集型的基建投资更多了，但另一方面，这也反映了效率低下和债务依赖的问题。

　　相比之下，私营部门只占了企业总债务的不够30%，它们的杠杆已经降下来了。

　　同时，汇丰提出，国企的重要性正在下降，它们占据了国内总产出的不够30%和城镇就业的16%。国企是降杠杆最好的方式。

　　汇丰认为，占据了国内总产出的70%的私营部门，是真正的增长引擎。

　　屈宏斌认为，过去几年中，私营部门不断推动中国经济复苏，尤其是在制造业上。经过了五年的投资减速和降杠杆后，中国私营部门目前正处于利用海外出口需求的良好时机，制造业升级的国内需求，以及城镇化和环境保护也给私营部门带来了发展的良机。

　　中国应实行双轨制政策

　　屈宏斌提出，中国国企和私营部门的分化正在不断扩大，这意味着国企的高杠杆问题，不能推广到整个经济上。中国债务的不平衡状况，意味着去杠杆的最佳方法应该集中在国企上。

　　他认为，中国经济的双轨体制，要求中国的政策也采取双轨体制。随着中国经济由国企拉动，转向由私营部门拉动，政策应该偏向于私营企业，以取得成功。

　　屈宏斌称，在当下这个环境，这意味着，中国的政策制定者必须保持一个平衡，并保证货币政策保持宽松，从而使私营企业恢复。在另一方面，为了控制国企的杠杆问题，改革应该集中在效率较低的国企重组上，比如关闭中国的“僵尸”企业。

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