4月27日晚间，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局日前联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称《意见》），市场也将此称为资管新规。

据央行的数据显示，近年来，我国金融机构资管业务快速发展，规模不断攀升，截至2017年末，不考虑交叉持有因素，总规模已达百万亿元。其中，银行表外理财产品资金余额为22.2万亿元，信托公司受托管理的资金信托余额为21.9万亿元，公募基金、私募基金、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划、保险资管计划余额分别为11.6万亿元、11.1万亿元、16.8万亿元、13.9万亿元、2.5万亿元。

这也就是说，现在这份资管新规，所涉及的是一个百万亿规模的大资管市场，那么它究竟会带来哪些影响？

一、资管新规核心内容

值得注意的是，在本次资管新规中，一共对现行资管规定进行了五个方面调整：

1、过渡期延长。去年11月，资管新规征求意见稿发布后，留给金融机构的过渡期是否够长是市场关心的一大焦点问题。

在原先的征求意见稿中，过渡期到2019年6月为止，这意味着过渡期结束距离当前发文还有两年半，略超市场预期。

“考虑到存量资管产品期限、市场规模及其所投资资产的期限和规模等问题，此次正式发布的意见提出按照‘新老划断’原则设置过渡期，过渡期由原来的2019年6月30日延长至2020年底。”中国人民银行有关负责人表示。

同时，《意见》进一步明确了过渡期内和过渡期后的要求，总体来看，可以概括为，过渡期内，金融机构发行新产品应当符合新规。不过，为接续存量产品所投资的未到期资产，维持必要的流动性和市场稳定，过渡期内“可以发行老产品对接，但应当严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应”。

对此，业内专家表示，其实在资管新规征求意见稿发布后，多数机构已经在按照新规执行，在往前赶，但大家担心过渡时间太短准备不充分。过渡期延长一年半至2020年底对整个资管市场的平稳软着陆来说是有好处的。

2、打破刚兑严控风险方向未变。《意见》明确，要求打破刚性兑付，金融机构不得承诺保本保收益。这也就是说，当资管产品出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。

关于刚性兑付的认定情形，新规明确包括“违反净值原则对产品进行保本保收益”、“采取滚动发行等方式保本保收益”、“自行筹集资金偿付或委托其他机构代偿”等。

中信证券资产管理业务总监魏星表示，刚性兑付实际上是用金融机构的信用来为资管产品做担保，而这样做会使资管产品的定价机制失灵，只有打破刚兑才能形成良性循环。

3、严格规范资管产品投资非标资产。《意见》明确，标准化债权类资产应当具备以下特征：等分化、可交易、信息披露充分、集中登记、独立托管、公允定价、流动性机制完善、在经国务院同意设立的交易市场上交易等。具体认定规则由中国人民银行会同金融监督管理部门另行制定。标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标。

值得注意的是，和股票、债券相对应，资管产品投资的非标准化资产透明度较低，流动性较弱，往往规避宏观调控政策和资本约束等监管要求，有些还投向了限制性领域，影子银行特征明显。

中国人民银行负责人解读称，“这样做的目的在于避免资管业务沦为变相的信贷业务，防控影子银行风险，缩短融资链条，降低融资成本，提高服务实体经济的效率和水平。”

《意见》中同时明确，鼓励以市值计量所投金融资产，同时考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，兼顾市场诉求，允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。

业内专家表示，这体现了资管新规在净值化管理上的灵活性，打破刚性兑付和净值化管理的关键是估值和流动性管理，而公允价值结合摊余成本来计价有助于降低公允价值法可能引起的债券价格波动拉低理财产品净值的交互影响，并对可能出现的信用风险和流动性风险采取合理的应对措施。因此公允价值结合摊余成本来计价更符合相应的风险收益属性，又能在一定程度上降低银行理财产品净值的波动性。

4、规范资管产品杠杆水平。《意见》明确，关于负债杠杆，对开放式公募、封闭式公募、分级公募和其他私募资管产品，分别设定了140%、200%、140%和200%的负债比例上限，并禁止金融机构以受托管理的产品份额进行质押融资。

而在可以分级的封闭式私募产品中，固定收益类产品的分级比例（优先级份额／劣后级份额）不得超过3：1，权益类产品不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品不得超过2：1。

中国人民银行负责人在答记者问中表示，主要是为维护债券、股票等金融市场平稳运行，抑制资产价格泡沫，应当控制资管产品的杠杆水平。

5、消除多层嵌套并限制通道业务。《意见》明确资管产品应当在账户开立、产权登记、法律诉讼等方面享有平等地位，要求金融监督管理部门对各类金融机构开展资管业务平等准入。

同时，规范嵌套层级，允许资管产品再投资一层资管产品，但所投资的产品不得再投资公募证券投资基金以外的产品，禁止开展规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道业务。

中国人民银行相关人士称，资管产品多层嵌套，不仅增加了产品的复杂程度，导致底层资产不清，也拉长了资金链条，抬高了社会融资成本。大量分级产品的嵌入，还导致杠杆成倍聚集，加剧市场波动。《意见》目的就是要从根本上抑制多层嵌套的动机。

另外，考虑到现实情况，投资能力不足的金融机构仍然可以委托其他机构投资，但不得因此而免除自身应当承担的责任，公募资管产品的受托机构必须为金融机构，受托机构不得再进行转委托。

二、这三大板块率先受到冲击

资管新规落地，对金融行业，尤其是银行和信托行业形成了最直接影响，对券商、基金等行业也造成了间接影响。具体情况如下：

1、银行：15万亿资金恐分流

资管新规的征求意见稿公布的时候，就有证券分析团队表示：去年11月，银行理财规模是30万亿的水平，保本理财是7万亿的水平。资管新规规定，金融机构不得开展表内资产管理业务。而保本理财其实就是商业银行表内理财业务，表内理财业务是表内资产管理业务，这样按照资管新规的规定未来保本理财可能要消失，银行不能做保本理财了。

业内人士表示，破刚兑、降杠杆、禁资金池、除嵌套的影响比较大，特别是禁资金池，影响很多银行理财产品，特别是一些中小银行的发展。现有银行理财产品格局将发生重大变化。

值得注意的是，银行理财是资管业务绝对的主力军，而个人类产品又占了银行理财近半数市场，这部分产品的投资者多属于低风险偏好，但当银行理财被要求向净值化转型时，也就意味着银行理财不再是稳赚不赔的安全品，这势必会引发这类投资者资金的分流。

至于有多少规模的资金会进行分流？据媒体报道中的预估显示，结合去年末银行理财市场数据和各风险偏好类型家庭的占比可以大致匡算得到，约有11万亿元资金将从表外理财转向表内结构化存款以及一般性存款，此外还有约4万亿资金将会流向股票以及房地产市场。

2、信托：规模增速将受打压

而在信托方面，作为以资产管理为主要功能定位的信托机构，历来存在影子银行色彩较浓、通道业务较多、合规意识较弱等问题，因此破刚兑、提门槛、除嵌套、去通道等方面的规定对行业影响较大，特别是破刚兑，深远影响到整个信托行业发展。

此外，去通道也会产生一定程度影响。通道业务将会彻底退出，通过资金池和委外等方式业务多层套嵌的模式将不可持续，投向地方平台和房地产的资金将会减少，短期影响业务收入，规模也会出现一定程度收缩，这直接会打压信托业的规模增速。但由于通道业务费率较低，对信托业的业绩收入影响有限。

而据媒体报道，早在去年下半年，信托行业已经掀起一轮去通道的整顿。原银监会在制定2018年监管任务时，就将压缩银信通道业务作为一项工作重点，各地银监局今年严查银行和信托公司利用信托通道规避资金投向等监管套利行为，重点对通道类业务占比高、增速快的信托公司开展规范整顿。

3、券商：短期内资管规模可能停滞或下降

对券商行业方面，由于券商的很多客户，其资金来源是银行。资管新规通过影响银行理财增速，从而影响到券商的资金来源，确实对全行业有短期的冲击。

中信证券资管业务总监魏星接受媒体采访时表示，资管行业原有的一些业务模式要逐步退出市场，比如一些银行资金池性质的产品在过渡期要逐步到期压降规模，直至全部退出，这对券商资管的资金来源确实有影响，券商资管规模短期内出现停滞，甚至是下降。

新时代证券首席经济学家潘向东表示，对于券商资管，新规有利于投研能力较强的自营业务的规模扩大，集合理财的一些高杠杆、通道业务产品会逐步退出。而对公募基金的冲击主要是货币基金的影响，面临一定的赎回压力，引发公募基金规模缩水，但是长期来看，凭着丰富的投资经验，规范管理后反而会进一步增长。

三、对A股影响：入市资金短期将减少

资管新规落地，对A股市场又会产生哪些影响？

潘向东表示，对股市而言，净值化管理等监管政策对二级市场短期可能会造成一定的冲击，长期来看，资管新规追本溯源，最终资金会重流A市场，有利于其长期健康发展。对股市而言，净值化管理等监管政策对二级市场短期可能会造成一定的冲击，长期来看，资管新规追本溯源，最终资金会重流A市场，有利于其长期健康发展。

交通银行金融研究中心高级研究员赵亚蕊表示，以往的资管产品会借助信托通道以及多层嵌套方式流入股市，在去通道化背景下，这部分资金将面临清出的压力，短期内可能会出现入市资金减少的情况。但长期来看，市场规范程度提升，有助于市场的长期健康发展。

不过，中行投行与资管部副总经理王卫东则认为，从逻辑上来讲，资管新规并没有改变股市的运行规则，资金的供需情况也不会马上出现变化。因为本身资管业务有一个存量，同时在过渡期内流量还会继续存在。另外，符合新规的业务也会很快的推出来。从整体来讲，市场对新规的预期已经比较充分，因此不会有特别大的变动。

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