资金面反复干扰市场，反弹行情难一蹴而就

 　A股成功纳入MSCI指数的消息对市场情绪起到了明显的提振作用，沪深300成为表现最佳的指数。纳入MSCI将进一步强化此前“二八”分化格局，大中盘蓝筹后续依然有望维持相对强势，个股分化格局仍将明显。不过，由于年中资金面偏紧格局仍未完全“烟消云散”，两市相对萎缩的量能也将继续制约反弹空间。

　　资金面反复干扰市场

　　近期市场反弹的主要促发因素在于市场认为政策出现了微调，近期资金利率也出现了一定程度的下行，而这直接引发了市场风险偏好的修复。二季度以来资金利率尽管大幅反弹，但显得进退有度，更多的仍是温水煮青蛙式的反复博弈——市场情绪紧，则释放流动性，而市场情绪稍缓，就又紧缩流动性。在连续多日释放流动性过后，周三央行公开市场近两周以来首现净回笼，季末资金面谨慎预期抬头，加上获利盘抛压，债市又出现比较大幅度的调整。

　　2015年-2016年金融行业最典型的杠杆链条为同业存单——同业理财——委外投资——债券、货币市场工具、非标等资产中。非银债券在去年四季度债市的大幅调整中已去杠杆相对明显，债券质押回购平均杠杆率降至120%以下，债基结构化产品平均杠杆率降至2倍左右。但链条中的同业存单——同业理财——委外投资这一前端中的银行链条，仍处于加杠杆过程中，一季度同业存单量价齐升，在4月、5月有所回落过后，6月再度放量，其背后就是银行加杠杆续委外，去年一季度委外“井喷”，但去年底债灾造成委外浮亏，银行如果赎回委外会坐实亏损，所以今年一季度委外陆续到期之后，银行并没有大规模赎回委外，而是用发同业存单滚负债的方式续作供养委外。目前同业存单存量规模已高达8万亿元，不少同业存单利率已高达5.5%。金融去杠杆远未结束，资金利率阶段性仍将处于高位，而结构杠杆也必然意味着资产价格的下跌及信用的湮灭，这也将从根本上制约市场风险偏好的大幅度提升可能。

　　反弹行情难一蹴而就

　　总体来看，股市受到风险偏好的压制大于流动性受到的冲击，因此流动性较好的大盘股明显受到资金更多青睐，偏防御的大盘股跑赢小盘股的现象非常明显。而短期MSCI指数的加入无疑是更进一步强化了原有的市场格局。毕竟，从加入MSCI指数的222只个股的分布情况上看，非银金融、银行、公用事业个股数量占比最重，分别为13.96%、8.56%、6.31%，通信、休闲服务、综合三个行业占比最小。从股票市值分布看，千亿元以上市值的个股共60只，从市值占比的分布情况上看，非银金融、银行依然位居前列，食品饮料行业虽然个股数量不多，但由于贵州茅台等市值较大，市值占比同样较大。总体来看，纳入标的集中于大盘蓝筹股和绩优白马股中。

　　不过今年以来蓝筹股明显跑赢大市，目前估值已经不便宜，而年中大考即将来临，这些所谓的绩优白马股能否在业绩的趋势上如市场预期一样呈现出进一步改善的势头，形成戴维斯双击，是其估值能否继续泡沫化的一个重要主导因素，也是验证市场“漂亮50”逻辑的重要试金石。而这些必然制约着绩优白马股的反弹节奏，并进一步制约指数的反弹空间。

　　尽管依然对风险偏好改善引导下的三季度中期反弹行情仍抱以相对乐观的预期，但以上因素制约下反弹行情难以一蹴而就，持有绩优白马仍需多一分耐心。把握市场结构性反弹机会的过程中，更应善于把握市场主流热点。目前从板块上看，特斯拉国产化预期点燃下的新能源汽车产业链的表现机会或值得进一步关注。