发展大宗商品市场，促进财富管理健康发展
——方星海副主席在第三届青岛中国财富论坛上的讲话
各位嘉宾，上午好！
很高兴参加第三届青岛中国财富论坛。我谨代表中国证监会对本届论坛的成功召开表示热烈的祝贺。
“洪范五福先言富，大学十章半理财”。这幅对联充分表明了自古以来财富在社会生活中的重要作用。尽管中国传统意识形态的儒释道三家对财富都含有一定程度的轻视之意，但中国老百姓对财富的理解和追求却从来是真切而强烈的。司马迁在《史记货殖列传》中就写道：“夫千乘之王，万家之侯，百室之君，尚犹患贫，而况匹夫编户之民乎！”邓小平同志鼓励大家勤劳致富，鼓励一部分人先富起来，以先富带后富。他在1992年南巡时更以他一向朴实深邃的语言说：我们穷了几千年了，是时候了，不能再等了！尊重财富，创造并积累财富，这符合马克思历史唯物主义的基本原理，也是以经济建设为中心的党的基本路线的必然要求。
改革开放后我国经济快速发展，居民家庭财富规模日益增长。根据波士顿咨询公司的报告，2016年我国个人财富规模达126万亿人民币，成为仅次于美国的全球第二大财富国家。目前，这些财富大约40%为银行储蓄和理财，40%在房地产市场，10%在股票市场和公募基金，另外10%购买信托和其他产品。这么巨量的资金和财富，如何合理配置和有效管理，既关系到居民家庭财产安全，又关乎我国经济金融的稳定和健康发展，甚至关系到国际金融市场的波动，意义十分重大。财富管理涉及的领域很广，我这里专门讲讲大宗商品市场在财富管理中的作用。
一、大宗商品在资产配置中的地位
做好财富管理离不开现代资产配置模型的理论指导。20世纪50年代，诺贝尔经济学奖得主马科维茨提出均值方差模型后，投资者得以分析如何合理配置资产，在风险一定时取得最大收益。机构投资者开始广泛使用资产配置概念，并逐步形成第一代的资产配置模式，将60%的资产投资到股票市场，40%的资产投资到债券市场。
但由于股票、债券资产的相关性较高，这一组合在市场下行期间风险较大。而有关研究表明，大宗商品与股票、债券等资产价格相关性较低,是资产组合的有益补充。20世纪80年代，耶鲁大学基金会等机构开创了另类投资的先河，除了配置股票、债券外，还将部分资金配置到大宗商品、私募股权以及现金流更稳定的房地产和基础设施等领域，形成了机构投资者的第二代资产配置模式。
本世纪初，大宗商品进入所谓的“超级周期”，在资产配置中的重要性愈加凸显。2004年，美林(Merrill Lynch)分析师进一步提出“美林投资时钟”理论，将大类资产分为股票、债券、大宗商品、现金四类，在经济周期的不同阶段重点配置不同资产。由于判断经济周期十分困难，为确保投资组合能适应各种经济环境，并在风险最小的情况下获取市场平均回报，桥水基金开发了风险平配（Risk Parity）的全天候策略，一个简化的代表性策略可表述为“30%的股票+40%的长期债券+15%的中期债券+7.5%的黄金+7.5%的大宗商品”。这一策略逐渐成为机构投资者的第三代资产配置模式。
目前，很多大型机构投资者都高度重视大宗商品资产配置。2004年至2012年期间，大宗商品在机构投资者资产配置中的比重快速上升。根据美国投资公司协会（ICI）统计，商品型ETF资产管理规模从2004年的13亿美元增长至2012年的1200亿美元。商品型ETF占全部ETF资管规模的比例也从2004年的不到1%上升到2012年的10%左右。
二、大宗商品资产配置在我国的现状和作用
经过20多年的发展，我国大宗商品期货市场已经具备为财富管理配置资产的基本条件。
一是我国大宗商品期货市场规模不断扩大，初步具备大类资产配置所需的市场容量。我国大宗商品期货成交量已连续7年位居世界第一。2016 年，上海、大连和郑州三家商品期货交易所共成交商品期货约41.19 亿张，同比增长27.26%，约占全球商品期货与期权成交总量的近六成份额。同时，大宗商品期货市场在经历了多年的法制化、规范化发展进程后，目前市场主要参与力量已经开始朝机构化、专业化方向发展，越来越多产业客户开始通过大宗商品期货市场进行风险管理。
二是国内大宗商品期货价格的风险回报特点使其具备大类资产配置的价值。大类资产基于不同的风险、回报和流动性特点，可以分为现金、债券、股票、大宗商品和房地产五大类。由于资本项目可兑换还没有完全实现等原因，我国金融市场与国际金融市场的联动性还不高。在这五类资产中，对于中国投资者而言，只有大宗商品具有更广泛的全球定价的特点，这就决定了其与国内其它大类资产具有天然的低相关性。从2010年本轮金融危机之后的7年数据来看，我国主要大宗商品中与股票指数月度收益率相关性最高的是沪锌，但相关系数仅为0.35；其余大部分品种与股指的相关性大多在0.10-0.25之间；部分农产品，例如豆粕和棉花，和股指的相关性接近于0。而相对于债券，大部分商品更是呈现较弱的负相关性。
三是以大宗商品为基础资产的金融产品占整体资管产品的比重还很低。从国内机构发布的金融产品来看，以大宗商品为基础资产的可投资资产管理产品很少，限制了居民资产配置商品的渠道。目前，国内银行和保险产品的配置方向主要集中在债券和货币类资产。在公募基金发行的产品中，主要以股票和债券为主，极少有国内商品指数基金。商品ETF产品中目前只有黄金标的，黄金ETF占整体ETF规模比例约5%。另外，还有少部分正在申报的产品以连接期货市场为主，包括农产品ETF、白银ETF、有色金属ETF等产品。在私募基金资管产品中，基于商品的资管产品规模还很小。期货公司资管产品的规模为2792亿元，主要也以投资证券市场为主，其中，投资股票规模1028亿元，占比37%；投资债券规模249亿元，占比8.9%；投资证券投资基金规模86亿元，占比3.1%；投资大宗商品期货规模只有73亿元，占比仅2.6%。
大宗商品是产业经济不可或缺的原料，对于中国这样一个制造业和国际贸易大国，投资一定比例的大宗商品资产有助于把握对战略资源的控制权，即使在国际形势发生不利变化的情况下，也能确保战略资源的安全供给。目前我国战略资源储备主要依赖政府资金支出，更多地引导民间财富管理资金进入大宗商品市场，可以起到“藏战略储备于民”的作用，具有特殊的重要意义。
三、进一步发展我国大宗商品市场，更好满足财富管理需求
进一步推动国内大宗商品期货市场的改革创新，促进财富管理行业和大宗商品市场的协同发展，重点做好以下几方面工作：
第一，支持财富管理机构配置大宗商品资产，提升财富管理水平。目前，商业银行、保险公司、养老基金等参与期货市场还有一些政策限制。要继续积极与有关部门研究推动取消有关政策限制，在风险可控的前提下研究推进商业银行、保险公司等其他金融机构有序利用期货市场进行资产配置。我国证券期货经营机构已经开发出一些场外商品期权、远期等衍生工具，但整体规模较小，难以满足财富管理机构风险管理的需求。要提高证券期货经营机构的综合竞争力，稳妥发展场外衍生品市场，推动财富管理配置从标准化向个性化、多样化发展。
第二，继续完善期货品种体系建设，满足财富管理的多元化需求。我国现有上市期货期权品种已达到54个，基本覆盖了农产品、金属、能源、化工、金融等国民经济主要领域，但一些战略性资源品种和商品指数等领域发展还有空白。要做好原油期货上市工作，持续开展天然气等期货品种的研究。在豆粕、白糖期权平稳运行的前提下，逐步扩大商品期权品种。配置商品指数比配置一篮子商品的财务成本低，国际上机构投资者主要通过投资商品期货指数来进行资产配置。我国要继续培育有市场认可度和权威性的国内商品指数，大力发展以国内商品指数为标的的商品指数基金、商品指数ETF等投资产品，拓宽财富管理的资产配置渠道。
第三，加快推进期货市场对外开放，实现财富管理的全球化布局。国内期货市场部分合约的交易量在全球排名靠前，但尚未能掌握国际定价权。加快我国期货市场对外开放，鼓励全球财富管理机构将其纳入配置范围，有利于提升国内期货市场的国际影响力。我们将从国际化程度较高的原油、铁矿石等品种开始，逐步引入境外投资者利用国内商品期货市场进行资产配置。提高交割效率，支持期货交易所在境外设立交割仓库和办事处，推动完善“保税交割”的相关政策。逐步推动国内大宗商品期货价格成为亚太甚至全球的基准价格，形成公开透明的“中国价格”。
我就讲这些，有不当之处，敬请大家批评指正。最后，祝青岛的财富管理和整个金融行业健康繁荣，祝本届财富管理论坛取得圆满成功！
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