业内谈外储:太看重整数关口没意义 官方对外资产仍高

[ 从2014年第二季度到2016年末，我国国际投资头寸表的外汇储备下降约1万亿美元，居民对外净资产提高约0.9万亿美元，两者基本对应，可被视为“藏汇于民”的直接体现。 ]

　　2014年6月以来，我国外汇储备触高回落。过去近3年时间，外汇储备波动下降，其间还曾短暂跌破3万亿美元的“整数关口”，市场情绪也随着外汇储备波动而上下起伏，其中仍不乏将外汇储备下降视同资本外流甚至是国民财富流失的观点，令笔者深感“耸人听闻”、“引人入歧”。

　　笔者认为，理性看待外汇储备规模的变化，首先不可过度解读，正确分析造成外汇储备规模变动的主要因素及其未来走向，心中有数也就不“慌”了;其次需从国际收支的全局出发进行探讨，既要看国际收支平衡表上的流量变动，也要看国际投资头寸表上的存量优化，才能得出比较全面、客观的结论。

　　今年以来，外汇储备规模逐步趋稳

　　人民银行、外汇局的官方数据显示，截至2017年4月末我国外汇储备规模为30295亿美元，较年初上升190亿美元。虽然今年1月末外汇储备降至3万亿美元以下，但0.4%的降幅与2016年下半年平均1%、最高超过2%的单月降幅相比，下降速度已明显放慢。此后，外汇储备规模连续三个月稳步回升。年初以来的规模变动释放出外汇储备逐步趋稳的积极信号，也是经济金融基本面逐步改善的一个反映。

　　外汇储备规模主要受央行在外汇市场的操作、外汇储备所投资资产的价格波动、各种货币相对美元的汇率变动和支持“走出去”资金运用等因素综合影响。2017年1月份以来，我国外汇市场形势趋稳，跨境收支在17个月逆差后由逆转顺，跨境资金流出入不断向均衡状态收敛，外汇供求趋向基本平衡。国际金融市场上，先后受到美联储加息适应市场预期、特朗普陷“通俄门”风波、法国总统大选等因素影响，非美元货币相对美元总体升值，资产价格有所上升，4月底美元汇率指数(DXY)已较年初下降3.1%，以美元标价的对冲后全球债券指数(Barclays Global Agg Total Return Index)较年初上涨了1.1%，标普500、欧元区斯托克50等欧美股票指数年内均增长了6%以上，市场变化总体对外汇储备资产呈现出向好的估值效应。在国内外多重因素综合作用下，外汇储备稳中有升。

　　同时，年初以来的变动也直观地向公众表明了外汇储备是一个连续变量，在复杂多变的经济金融环境下是始终处于变化之中的，因此过度看重所谓3万亿美元的“整数关口”并没有太大的实际意义。理性的投资者和研究人员应将更多关注投放在外汇储备能否持续为市场提供流动性、能否抵御外部风险冲击上。与国际主要经济体相比，目前我国外汇储备规模仍位居世界第一，明显高于排名第二位的日本和其他国家，占全球外汇储备的近30%，无论是从绝对规模、进出口额或外债额等单一指标还是国际货币基金组织基于危机防范资金需求提出的综合指标衡量，均处于合理区间，对于满足国家经济金融发展需要还是游刃有余的。

　　外汇储备规模适当下降，“也没有什么不好的”

　　人民银行行长周小川此前在“两会”记者会上曾说过，“外汇储备下降也是一个正常的现象，因为我们本来也不想要那么多，所以适当地有所下降，也没有什么不好的”。笔者对此十分赞同。更何况，从我国对外资产的宏观视角来看，过去3年在外汇储备总体下降的同时，民间外汇资产规模已经大跨步成长起来，二者配比不断向主要经济体的平均结构靠拢。对外资产结构性的优化与国家一直支持和鼓励的“藏汇于民”方向一致，对我国对外金融发展利大于弊。

　　官方数据显示，从2014年第二季度到2016年末，我国国际投资头寸表的外汇储备下降约1万亿美元，居民对外净资产提高约0.9万亿美元，两者基本对应，可被视为“藏汇于民”的直接体现。在外汇储备下降的同时，我们看到居民持汇增加、企业海外投资加速，外汇储备减下的“脂肪”回到实体经济运行的血液中，对经济增长总体有利。从对外资产的结构变化看，截至2016年末我国对外资产中民间部门持有占比首次过半，是2004年公布国际投资头寸数据以来的最高水平，外汇储备资产占比较最高时下降了近20个百分点至48%。以外汇储备形成的官方对外资产与民间对外资产，在此消彼长中日益“势均力敌”，相关配比在主要发展中国家中已处于较合理的水平。当然，与日本等发达国家相比，官方对外资产占比仍然偏高，“藏汇于民”的进程仍需进一步推进。

　　外汇储备规模在基本稳定中上下波动是“新常态”

　　往前看，我国跨境收支具有良好稳健的基础，国际金融冲击的周期性影响正在逐渐消退，跨境资本流动将进一步向均衡收敛，推动外汇储备规模长期基本稳定在合理区间之内。一方面我国经济仍然处于中高速增长区间，随着供给侧结构性改革的深化，未来经济增长会更有质量、更有效率。经济基本面将支持人民币在合理均衡水平上保持基本稳定。另一方面，根据国际货币基金组织预测，我国经常账户在未来五年中将继续保持顺差，构成稳定的外汇供给。此外，我国仍是境外长期资本最具有竞争力和吸引力的重要投资目的地之一，随着人民币加入特别提款权和吸引外资流入措施效果的逐步显现，人民币资产将成为全球金融资产配置中的重要组成部分，吸引境外投资者投资我国境内市场，金融账户的外汇供给稳健性也会进一步提高。

　　当然，经济金融变量从来都是在周期中波动发展的。外汇储备规模也不例外，短期内的波动将是常态。当前，全球经济增长仍面临较大不确定性，主要国家政策走向、地缘政治以及国际政治经济的“黑天鹅”事件，都可能影响全球经济金融走势，金融市场出现快速大幅波动和反复震荡的“厚尾风险”仍然较大，对跨境资本流动带来扰动。受此影响，外汇储备的短期波动将不可避免。但伴随跨境资本流动逐步回归基本面、人民币汇率逐步趋向均衡水平，外汇储备规模在基本稳定中上下波动，与经济发展的新常态相适应。(作者系行业研究人士)