中金海外策略今天发表了最新一期海外策略报告，要点如下
为什么我们认为美股价值股依然有望跑赢成长？
近期全球市场动态：美债利率小幅回落；美元继续下行；新兴大幅跑赢发达；风格有所反复
继6月底欧美英三家央行释放“鹰派”信号推动主要发达市场利率陡峭上行后，近期除欧洲利率继续攀升外，美债利率上行势头略有趋缓。上周美联储主席耶伦在国会的证词被市场解读为相对“鸽派”、同时叠加美国6月CPI和零售消费弱于市场预期后，10年期美债利率从高点小幅回落5个基点至2.33%、而美元指数进一步降至2016年9月以来的新低（CFTC投机性多头头寸则减少至2014年中美元大涨前以来的低位）。
在这一背景下，1）股继续好于债；2）债券中，欧洲债市压力更大（德国10年期国债从6月底的0.23%已攀升至0.6%）；3）新兴近期大幅跑赢发达，即使扣掉汇率因素后表现也依然稳健，主要是得益于外部美元走弱、内部增长预期改善、同时资金流向和仓位上依然具有“洼地”优势；4）市场风格上，由于利率和加息预期回落，前期跑输的美股科技股在上周反弹并跑赢银行为代表的价值股。整体来看，除了风格上有所反复外，上述趋势与我们在《2H17海外资产配置展望：宽松退潮看增长》、以及《海外配置7月报：股好于债，成长或向价值轮动》提出的观点和配置思路基本一致。
近期除欧洲利率继续攀升外，美债利率上行势头略有趋缓
伴随美元指数持续下行，CFTC投机性多头头寸也已降至2014年中美元大涨前的低位
在近期主要市场利率抬升的背景下，全球股市继续好于债券
7月以来，新兴和欧洲领跑，美股日本相对落后
美元维持弱势，有助于新兴市场的相对表现
新兴市场和欧洲依然具有资金流向上的“洼地”优势
市场风格上，由于利率和加息预期回落，前期跑输的美股科技股在上周反弹并跑赢银行为代表的价值股
风格上，为什么我们认为美股价值股依然有望相对跑赢成长？
在近期对海外各类资产整体趋势的判断上，市场在主要央行宽松退出态势进一步明确（尽管节奏和影响上存在差异）、以及股好于债、新兴和欧洲市场前景更为乐观等方面的争议不大，但对于市场风格切换的看法依然存在一定分歧，特别是上周受耶伦在国会“鸽派”表态和美国通胀数据不及预期的影响下，代表成长股的美股科技板块再度反弹并跑赢以银行板块为代表的价值股；与美股类似，其他主要市场也出现了风格上的反复，仅欧洲股市因利率依然上行而变化有限。
我们认为，往前看，如我们在海外配置7月报《股好于债，成长或向价值轮动》中所提出的观点，即短期内美股价值股“性价比”更高，因此仍有望跑赢成长股，主要基于以下几点理由：
首先，从决定市场风格表现的宏观背景来看，我们在6月中旬的专题报告《从策略视角看，美股科技股的相对强势是否将要逆转？》中曾分析过，美股市场上成长和价值股之间的风格切换具有两个较为一般性的规律：即当基本面改善或者超预期、又或利率上行时，价值股往往跑赢成长股。在当前环境下，上述两点都有望进一步演进，以支撑价值股相对成长股的表现。具体而言：
1)短期内美债利率水平大幅下行可能性有限。尽管我们并不预计在美联储不断强调渐进式紧缩路径、以及持续加强与市场沟通的背景下，美债利率会出现大幅的上行压力，但短期内，考虑到7月FOMC会议临近（7月25~26日），如果如市场所广泛预期那样美联储在9月正式开启“缩表”操作，此次会议可能会提前给出铺垫和指引，因此除非发生系统性风险触发避险需求，否则近期美债利率大幅下行的可能性同样有限。而且，当前市场对于欧央行可能逐渐传递宽松减量信号预期的不断强化，也或给全球利率环境提供上行压力。
除了货币政策的潜在影响外，从债券的投资仓位来看，当前美国10年期国债的CFTC投机性衍生品多头仓位依然处于金融危机以来的高位，这表明投资者此前看多债券/看空利率积累了相当的头寸，因此进一步增加的空间相对有限，反而需要注意“拥挤交易”可能引发的逆转风险。
因此，根据我们在上文中提到的影响市场风格切换的一般性规律，在短期内美债利率仍可能存在一定上行压力的背景下，价值股或继续跑赢成长股。其背后的含义在于，高估值的成长股对于货币政策和流动性的收紧更为敏感，而银行股反而因此受益。
与美股类似，其他主要市场也出现了风格上的反复，仅欧洲股市因利率依然上行而变化有限
从仓位来看，当前美国10年期国债的CFTC投机性多头仓位依然处于金融危机以来的高位
在利率上行阶段，价值股往往会跑赢成长股
2)基本面近期有所改善、且存在一定超预期的可能性。近期美国主要数据好坏参半，一方面，ISM制造业PMI指数和非农就业均大幅超出预期、甚至创下几年内新高；但另一方面，通胀和零售消费却弱于市场预期。不过从市场预期的角度来看，当前美国的经济意外指数（衡量实际值与市场预期的差异）已经降至2011/12年欧债危机和2015年初油价大跌后的历史低位，市场预期不断下移修正，因此未来数据好于预期的可能性反而变得相对更大，也即经济意外指数的“均值回归”效应。根据我们此前提到的历史规律，也将有助于价值股相对跑赢成长股。
经济意外处于低位，若回升将有利于价值股表现
其次，从市场层面指标如相对表现强弱、估值和仓位等角度来看，价值股也同样具有更高的“性价比”。具体而言，
1)从相对表现来看，成长股相对价值的强势处于历史区间高位。以标普500指数纯成长vs. 纯价值指数的相对表现来衡量，虽然近期略有回落，但当前两者之间的相对强弱仍然处于2010年以来历史区间的高位。
2)从估值水平来看，价值股也处于相对低位。虽然科技股的整体估值水平并非已经达到泡沫的程度，但相比之下，以银行股为代表的价值估值水平仍处于历史区间的低位，因此在估值上也具有相对优势。
3)从基金仓位上来看，科技股vs.银行之间的仓位配置差异处于金融危机以来的高位。根据EPFR统计的仓位数据，截至今年5月末的最新数据，美股基金在互联网与金融板块配置权重的差距已经超过6.3个百分点，为2009年以来的最高水平，因此成长股在仓位上也显得更为“拥挤”。
因此，综上所述，在接下来将逐渐展开的美股二季度业绩期中，虽然科技股在预期稳健盈利增长的支撑下，未必会出现绝对收益上的大幅下跌，但从相对表现上而言，综合上文中分析到的宏观因素以及市场变量，我们依然预期价值股短期内具有更好的“性价比”和潜在跑赢空间。当前，未来一段时间内，主要央行的货币政策动向（美联储7月25~26日和欧央行7月20日议息会议）、特朗普政策进展（如医改，近期或在参议院投票）等都可能对市场风格产生较大影响，因此值得密切关注。
美股市场成长与价值之间的相对强弱仍然处于2010年以来历史区间的高位
以银行股为代表的价值的估值水平相比历史区间而言处于低位，因此估值上具有相对优势
仓位上，美股基金在互联网与金融板块配置的差距已经超过6.3个百分点，为2009年以来的最高水平
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