今年以来，投资者对科技股的热情一发不可收拾，大型科技股更是受到追捧，流入科技股的资金为15年来最大。纳指今年1月6日触及5500点，近日涨破6000点大关，Apple(苹果)、Google(谷歌)、Microsoft(微软)、Amazon (亚马逊)和Facebook(脸书)五家巨头的贡献高达45%。那么，它们一跌，美股会不会被拖下水？上周五的“黑色星期五”上演的正是这种危险戏码。其实，隐忧早已经埋下。今年以来，Facebook、亚马逊、Netflix和谷歌组成的四大科技巨头“FANG”带领纳指屡创历史新高，累涨15%，而受FANG影响较小的标普500今年以来只上涨了大约7.7%。这并不常见，而且标普500上涨的股票比例已经从3月的80%滑落到目前的68%。
此外，“聪明钱”似乎也开始撤出，市面上似乎也已经开始出现一丝泡沫破灭的迹象。五月末的一周内，投资者从最受欢迎的科技ETF指数产品SPDR中撤出了7.16亿美元，规模为将近一年半以来最大。主动基金经理对FANG四大科技巨头的超配已经来到了创纪录的71%，而对于进一步囊括Apple和谷歌母公司Alphabet的FAAANG，超配程度更是高达79%。
显然，纳指已经成为市面上最为拥挤的交易对象，而还有人依旧挤破了脑袋要入场。终于，上周五在高盛的一则警告之下，投资者仓皇逃离，科技巨头股价集体重挫逾3%，拖累纳指大跌。同一天，摩根大通技术分析师Jason Hunter也警告，美股越来越有可能遭遇“夏季调整”。如果美国经济数据没有更好的表现，美国国债“看空的趋势逆转”可能导致股市掉头下行。
科技股泡沫会否卷土重来？
高盛在上周五的报告中发出警告，认为首字母简称FAAMG的五大科技股——Facebook、亚马逊、苹果、微软和谷歌母公司Alphabet对美股影响太大，又波动率偏低，导致投资者低估五家科技公司面临的风险，一旦形势有变，这种低估危险的风险就会加剧。我们从高盛报告中的以下数据一窥FAAMG的威力：
·今年以来，FAAMG合计增加市值6000亿美元，相当于中国香港和南非的GDP之和。
· 作为成分股，FAAMG在标普500的比重只有13%，却贡献了今年以来标普500 40%的涨幅。
·FAMMG在纳指的比重占42%，贡献了纳指今年55%的涨幅。
· 从最近六个月的实际波动率看，FAMMG目前低于标普500成分股平均波动水平，也低于必需消费类股和公用事业股平均波动。
不仅如此，投资FAMMG已经人满为患。高盛数据显示，目前对冲基金VIP篮子里的前十大热捧个股，最受追捧的三甲分别是Facebook、亚马逊和Alphabet。高盛警告，在FAAMG这些超级科技股走高的推动下，动量这个因素已经制造了一个估值“气穴”(air pocket)。而一只股票如果被称为“气穴”，通常是指股价骤然下跌，就像飞机碰到了气穴突然下降。
如果担心FAAMG可能重演本世纪初科技股泡沫破裂惨剧，可以看看以下高盛表格中的数据对比：
· 从规模看：目前FAAMG的市值比当年泡沫期的科技股高出将近30%，但FAAMG在股指中所占比重并不大，在标普500的合计比重为13%。
· 从估值看：泡沫期五大科技股市盈率将近60倍，当时“最便宜”的个股市盈率36倍；目前FAAMG市盈率约为23倍，只有亚马逊市盈率超过30倍。
· 从现金余额和自由现金流看：FAAMG持现远超泡沫期科技股；尽管自由现金流最近增长趋于持平，速度还相对强劲。
· 从盈利能力看：泡沫期科技股的资产生产率——毛利与整体资产之比明显高于FAAMG。这类盈利指标强劲说明，泡沫期科技股更像是估值的问题，不是基本面问题。
金融博客Zerohedge评价，根据以上高盛对比，即便估值已经有“气穴”，只要三大央行继续购买资产，FAAMG就有继续上涨的空间。
不过，今年以来美股的上涨很大程度是基于特朗普减税、减少监管和加大基础设施建设的承诺。目前，这些承诺尚未兑现。白宫上周宣布，在8月国会休会之前，其不会再提供特朗普税改计划的更多细节，这加剧了市场对税改延期的担忧。除了处理特朗普的财政议程之外，国会还需要在未来几个月内达成协议提高债务上限，否则将面临10月1日政府关门的局面。美银美林外汇和债市策略师David Woo在报告中说：
“我们不知道这是不是一个故意的策略，用来逼迫共和党人就税改计划进行合作。但如果这是事实，这是一个高风险的战略，可能会产生很多不确定性，迫使市场对美国资产要求更高的风险溢价。我们认为，全球经济增长已经开始放缓，这可能导致波动率的重新定价和风险资产价格的修正。”
美股和白银走势或将反转？
假如投资者逃离股市、美股真的出现修正，哪个市场将受益最大？答案可能是白银。上图为纳斯达克100指数和白银价格的月度走势，从图中可以看出1999-2000年纳指处于科技泡沫期间，随后白银在2010-2011年大幅上涨，接着纳指又在2009-2017年快速上涨。
可见，这两个市场的价格经常快速上涨然后回调或者暴跌。纳指在2000-2002年期间下跌超过80%，白银在2011-2015年期间下跌大约70%。按照这种循环，纳斯达克100指数经过近期的大幅上涨之后可能会出现很大幅度的回调。股市和白银价格的上涨主要是因为当前的货币价值被低估，这两个市场经常是此消彼长的，因此可以考虑两者价格之和。
上图为相同权重的纳斯达克指数和175倍白银价格相加的走势，过去30年，随着美元购买力的下降，这两者价格之和持续走高。因此，只要政府债务增加和央行持续宽松，这两者价格之和仍将持续上涨。
从175倍白银价格和纳斯达克指数的比值来看，如今两者比值到达一个历史较低水平。这暗示白银价格过低，纳斯达克100指数过高，因此两者的走势可能形成反转，即白银上涨，纳斯达克指数下跌。
从另一个角度看，当对冲基金和机构投资者撤出过热的股市并转向贵金属投资时，白银命运也将发生巨大反转。如下图显示，2016年初，道琼斯指数跌至15600水平的低点，较目前低逾5000点，黄金和白银价格则飙升。目前道琼斯指数的基本面比以往更烂，分析师Wolf Richter指出，陶氏公司录得2010年以来最差的财政收入，然而道指却已突破20000点。
此外，按照约每六年发生一次的经济收缩周期，道琼斯指数早就应该回调了，然而目前回调迟迟未出现。假如道琼斯指数出现正常调整，应当跌至大约8000点，因此目前该指数至少被高估了60%。
美国投资顾问机构Belkin Report的总裁贝尔金(Michael Belkin)目前已明确建议其客户脱离大多数股票市场，布局贵金属，尤其是白银股。他认为今年市场将迎来巨大回调，机构可以转战的领域为数不多，贵金属就是其中之一。