美元“跌跌不休”
中国证券报：从宏观角度来看，如何看待美元下半年的运行态势？
尹丹：影响美元走势的最直接因素来自于全球央行的货币政策倾向。美联储的本轮加息周期始于2015年12月，至今已进行4次加息，市场对于美联储进入加息周期的预期终于“靴子落地”。与此同时，进入2017年以来，越来越多的重要非美央行纷纷显现出政策趋紧的“鹰”派倾向：欧洲央行和日本央行开始考虑逐步退出当前的超宽松货币政策；中国人民银行的政策风格从宽松逐步转变为稳健中性；英国央行和澳洲联储在议息会议中开始考虑在不久的将来开始加息；加拿大央行在今年7月的议息会议上宣布加息，宣告跟随美联储进入加息周期。这些非美央行政策倾向的转变，对美元指数造成了较大的下行压力。
另一个影响美元走势的因素则来自于经济表现。从今年上半年来看，美国经济保持稳健运行，但随着美国就业市场已趋近充分就业状态，对可支配收入乃至消费的提振力将会逐步到达“玻璃天花板”。反观外围市场，以欧元区为代表的发达经济体，以及以中国为代表的新兴经济体正在逐步摆脱过去两年的颓势，出现了不同程度的筑底乃至复苏迹象，经济增速的提升空间显然要大于美国。从经济增速提升空间对比来看，显然也会为美元走弱以及非美货币走强埋下伏笔。
因此，下半年来看，美元指数呈现下行趋势的概率相对较高。但存在几个因素会短暂地打破这种下行格局：一个因素是美联储今年年内第一次“缩表”以及第三次加息，目前来看9月和12月的议息会议上分别出现上述两项行动的可能性较大，那么在这两次议息会议前一个月左右时间，市场对于美联储在会上做出政策调整的预期会推高美元指数，但上升高度不会超过前高，在会议结束之后无论是否有新政策推行，美元指数都会重回到前面所述的下行逻辑之中；另一个因素来自于欧元区大选，如三季度末的德国大选以及可能最早于今年9月举行的意大利提前大选，和今年法国大选情形类似，一旦在大选前民调显示极左翼或者极右翼政党有可能占有优势，那么市场的避险情绪就会上升，而美元作为一种避险类资产会因此受到追捧，一旦大选尘埃落定且相对温和的中间党派胜选，美元指数亦会再次回到下行通道之中。将上述事件计入考虑，可以认为下半年美元指数大概率会呈现震荡下行趋势。
孙永刚：美元指数的宏观分析最基本的两条路径是欧美利差和欧美经济差，其中欧美经济差是更为深层次的因素。这两条基本分析路径的大前提是全球政治格局不发生大的变化。
具体来看，两条基本路径：一是欧美利差，这个需要关注两者的货币政策，从加息周期角度看，美国确实是全球的先行者，而美国货币政策的先行其实在之前的3-5年，已反映在美元指数的上涨上。未来美联储货币政策的基本路径或许并没有市场预期的那样快速收紧，而欧洲央行的货币政策也并没有进一步宽松的预期，况且还存在下一年度进入紧缩周期的可能性。二是欧美经济差，美国经济在2017年二季度确实有所下滑，但基本上仍旧稳健。从美国经济大环境来看，私人部门尤其是企业端资产负债率低，存在加杠杆空间，由于个人部门已早于企业端加杠杆，存在一定的问题，因为未来美国国内的政策如何推动企业端加杠杆，再次引导信贷周期的回升是重点。整体上看，美国经济依旧向好。对于欧洲经济来讲，企业端的负债率同样得以修复，当然欧元区的结构性问题仍未得到根本性解决，且存在可能的“黑天鹅”风险，如大选的不确定性。不过，欧洲经济数据也确实迎来了明显的回升。就前两点对比来看，未来美元指数并没有太大的上升空间。
最后来看全球政治格局的演变，这一点会深刻影响汇率市场变动。在美国逐步进入全球战略收缩的过程之中，从退出TPP到北美自由贸易协定重新谈判，之后G7会议上6国领导人都对美国政策表达了强烈的不满，尤其是在“一带一路”和G20峰会之后，市场对美元指数的看跌情绪加重。再结合市场端看，CFTC美元多头持仓占比仍旧在50%附近，有很大下跌空间。因此，预期美元指数下半年将延续弱势，不过在年度跌幅已超7%的情况下，跌幅预期并不会太过强烈。
“跷跷板”效应能否持续
中国证券报：目前，美元走势与大宗商品相关性如何？
尹丹：今年年初美元指数一度与大宗商品呈现正相关关系，出现同步下跌。但进入到二季度末，二者又恢复了负相关关系。预计这种负相关性将在今年下半年继续维持一段时间，至四季度左右再度减弱。
孙永刚：美元和大宗商品走势，从国际端上看确实存在一定的标价关系，但两者的影响因素并不一致。大宗商品的驱动因素依旧是供需关系。当然，任何一种金融资产都存在金融属性，如果美元指数的走势被诠释成为全球货币的超发或者紧缩，在金融投资端的大宗商品的金融属性也会有相应的体现。
中国证券报：未来，主导大宗商品走势的主要逻辑是什么？
尹丹：随着美联储加息周期进入“下半场”、全球央行渐次进入相对紧缩的政策周期，这种同步紧缩产生的共振将逐步体现为对全球通胀的打压，此前非常流行的抗通胀策略也将面临终结，这会导致配置资金逐步流出商品板块，大宗商品整体全面上涨的概率应该会越来越低。资金面的影响消退之后，基本面因素将会重新获得主导权，成为主导相关品种走势的主要因素。因基本面的状况不尽相同，单个品种以及各个板块之间的走势将会逐步呈现分化之势。
孙永刚：主导大宗商品的走势最主要的逻辑仍是供求关系，而不同类型的大宗商品的影响因素又存在较大差别。国际方面，全球政治博弈以及全球经济的延续是最为关键的因素。国内方面，投资端是需要重点关注的变量。目前制造业投资存在小幅下滑，基建投资占固定资产投资的占比却持续上涨，房地产市场虽小幅回落，但整体上依旧表现强劲。投资端其实存在结构性问题，制造业投资是经济发展的内生性动力，现在存在回落情况，而基建投资是逆周期的稳定因素，房地产投资是本轮国内大宗商品的一个重要性变量。从房地产投资中住宅投资的结构中可以看到，驱动力在于置换需求和高档需求，再结合中国人口周期变化，表明本轮房地产上涨动能的持续性存在一定的问题。因此，从长期看，投资端存在结构性问题，但短期并没有实质性的过度矛盾，工业品的价格也会随着短期供求结构和长期需求预期而波动。总之，长期来看，国内大宗商品有下跌风险，短期在大幅上涨后存在波动性问题。
如何参与股期交易
中国证券报：下半年大宗商品投资有哪些机会？相关股票是否有介入机会？
尹丹：如前所述，大宗商品出现全面的趋势性上涨的概率在降低，因此单边趋势型策略面临的风险相对会比较大。建议在分析基本面的基础上，不妨用跨期套利的策略把握品种趋势；同时跨品种套利策略也是不错的选择。
期货方面，从目前而言，能化板块中的橡胶以及PVC、有色板块中的铜铝镍、黑色建材板块中的玻璃以及煤炭、农产品板块中的鸡蛋以及油脂是各自板块内部相对较强的品种。
对于相关股票而言，由于其影响因素包括但不限于大宗商品，建议可以将相关商品品种的走势纳入到股价估值以及机会介入的影响因素之中，但绝不应该将其作为唯一的影响因素，否则很容易造成“一叶障目不见泰山”的误判。
孙永刚：周期确实存在一定的估值修复机会，但在价格大幅上涨之后，必然也会存在一定的波动性风险，大宗商品的投资逻辑同样如此，如果未来投资端存在下滑风险，那么大宗商品可能就会存在下行修复的可能性。
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