全国中小企业股份转让系统(俗称“新三板”) 是党的十八以后正式投入运行的全国性证券交易场所，以《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》(以下简称《国务院决定》)发布为标志，从小规模区域性试点扩大至全国。
一、继往开来、审慎起步，新三板在探索中快速发展
新三板自诞生之日起就承载着服务供给侧结构性改革、创新创业和多层次资本市场建设的重要使命。作为中国多层次资本市场的一个新兵，交易所市场20余年的发展，在拓展证券市场服务与有效控制风险方面为新三板提供了充分的经验，证券业协会6 年的中关村代办股份转让系统试点为新三板服务创新创业提供了有益借鉴。
站在巨人的肩膀上，新三板牢牢把握服务创新型、创业型、成长型中小微企业发展的定位，充分学习借鉴境内外市场和深入研究中小微企业及其投资人的特点、需求，多方面探索服务中小微企业创新发展。5年来的探索，从市场建设方面可以概括为六个方面：
第一，以包容性理念设置挂牌准入条件，有效拓展市场覆盖面，强化规范发展，提高挂牌公司金融获取能力。公司挂牌不设财务门槛和股权分散度要求，只从规范性角度设置了五条底线标准，并细化为“可把控、可识别、可举证”的标准体系，供市场一体周知，最大限度压缩自由裁量空间； 挂牌审查以信息披露为中心，实行电子化申报和网络化沟通，在符合基本条件的前提下通过信息披露方式解决文件审查中关注的问题，审查反馈意见和公司回复意见全部网上披露。公司申请及持续挂牌的硬约束在于规范运营，必须按照国际会计准则规范财务信息，必须经具备证券从业资格的会计师事务所进行审计并持续公开披露，以提升公司会计信息的规范化、透明化和连续化程度，使得各类投资人可通过可比会计信息做出风险判断； 必须建立“三会一层”的公司治理架构，必须制定和完善公司章程来保障这种架构的有效运行，必须接受主办券商的持续督导，必须公开披露公司治理的重要信息，以保障投资者的知情权和决策参与权。
通过以上制度设计，一方面企业挂牌预期明、时间短、成本低，市场规模和覆盖面快速扩大。截至2017 年7 月31日，挂牌公司数量与总市值分别为11284 家和4.87 万亿元，分别是市场初建时的32倍和88倍； 进入8月份后，市场总市值已经超过了5万亿元。新三板目前已成为全球上市(挂牌) 企业数量最多的证券交易场所，其中中小微企业占比达94%； 行业覆盖从初期的12 个行业大类发展至覆盖全部89个行业大类；地域覆盖从四个高新园区扩大至境内所有省域，地级市覆盖也超过了90%。另一方面，较好地解决了挂牌公司规范治理、会计信息标准化和信息公开问题,扫除了对接金融体系的微观障碍。
第二，基于中小微企业需求构建持续融资机制和多元交易制度，改善挂牌公司融资条件。考虑到挂牌公司数量众多，且在股本规模、股权结构和股票流动性需求等方面存在巨大差异，新三板《业务规则》和《股票转让细则》均规定，股票转让可以采取协议、做市、竞价或其他中国证监会批准的转让方式，已上线了协议和做市转让方式。截至2017年7 月31日，新三板做市股票1513 只，协议股票9771只，市场累计成交5387.85 亿元。企业融资方面，初步形成了包括普通股、优先股等融资工具在内的直接融资体系。对于挂牌公司发行融资，遵循公司自治和买者自负原则，主要由全国股转公司实施信息披露文件的备案管理； 发行监管以信息披露为核心，强调信息披露真实、准确、完整、及时、公平，关注审议程序规范和资金管理合规； 股票发行额度、发行时点、发行方式、发行定价由市场主体自主决定。
企业通过挂牌，获得了股票合法公开转让渠道，改善了股票的定价和流动性水平，降低了投融资双方的谈判成本，改善了投贵者风险管理条件。再配小顿、快速、按费的持续融资机制，大幅缓解了融资难问题。截至今年7月末，5029家挂牌公司完成7615次股票发行，实现股权融资3503.02 亿元，一批处于研发阶段的企业也顺利完成融资；2017 年以来的平均发行市盈率为26倍。非金融业挂牌公司资产负债率连续3年整体下降，2016年平均资产负债率为50.98%，同比下降3.03个百分点。挂牌以来融资超过1亿元的492家公司2016年营收和利润增幅分别较无融资公司高21.22%和14.98%，平均营业收入和净利润分别是无融资公司的4.58和5.63倍。
第三，突出公司自治，建立高度市场化的并购重组制度，优化挂牌公司资本运作环境。中小微企业往往发端于行业细分领域，很难形成完整的产业链条和市场价值的最大化。新三板构建了高度市场化的并购重组制度，支持企业相对便捷地实现强强联合和优势互补。一是尊重公司自主选择和判断，不设重组委，不强制要求评估，不强制要求业绩承诺，不设统一强制要约收购条款； 二是强化中介作用，明确中介职能和责任，引导中介机构归位尽责；三是严防内幕交易,保护中小股东权益，明确控股股东、实际控制人及公司管理层在收购事项中的义务和责任，对超200人公司重组单独披露小股东表决结果。截至2017年7月末，挂牌公司累计披露重大资产重组和收购800次，交易总额1232.07亿元，其中七成以上属现代服务业和战略新兴产业公司进行产业整合或传统制造业公司谋求转型升级实施。此外，上市公司收购挂牌公司也日益频繁。新三板使得科技、人才等创新要素可以在更大范围内流通、重整，有助于相关行业的创新发展。
第四，以主办券商为核心构建市场化的遴选机制，挂牌公司科技创新、研发驱动、高成长性特征突出。新三板构建了主办券商制度，要求券商以销售为目的遴选企业，以提升企业价值为目的进行持续服务和督导,引导证券公司从辅导企业改制、规范公司治理、完善资产定价与销售能力方面加快业务整合，完善服务链条，回归投行本质。目前参与市场服务的主办券商100家，其中做市商93家。从实践效果看，挂牌公司整体质量保持较好水平。挂牌公司中，高新技术企业占比65%。2016年挂牌公司研发投入合计622.30 亿元，同比增长10.78%，其中研发强度在5%以上的公司达5266家。2016 年，79.83%的挂牌公司实现盈利，49.88%的挂牌公司实现营收利润双增长，1098家公司净利润超3000万元，150家公司净利润超1亿元。
第五，实施市场内部分层，探索优化公开市场标准化服务与企业差异化需求的匹配。新三板海量挂牌公司的多元化特征、差异化需求决定了单一的服务和监管已无法满足市场需求。在前期研究的基础上，2016年6月27日正式实施了市场内部分层，起步阶段先将企业划分为创新层和基础层。2017 年5月30日完成挂牌公司分层的年度调整。截止7月底，创新层公司1389家，基础层公司9895家。分层的目的，一是立足海量市场实际，降低投资者信息收集成本； 二是立足挂牌公司多元化的实际，实施差异化服务和监管。通过分层信息揭示，分层的第一个目的已经实现。市场分层管理的完善和差异化制度供给的安排是一个持续的过程，是新三板市场下一步改革发展的重点。
第六，坚持创新发展与风险控制相匹配，努力提高风险控制水平，维护市场“三公”。新三板坚持发展以规范为前提，规范以发展为目的，努力提高风险控制能力。一是加强监管制度机制建设。目前已形成了以法律法规为依据、以7件部门规章和23件行政规范性文件为基础、以102件市场自律规则为主体的制度体系； 初步构建了行政监管与自律管理的信息共享、监管协作、案件查处的分工协作机制及风险处置机制。二是不断提高自律管理能力。坚持以信息披露为本、以规则监管为依据健全和改善市场自律管理,通过开展执业评价公示等方法强化市场主体归位尽责，实行严格的投资者适当性管理制度，加强配套技术系统建设，以常态化的市场培训服务机制带动监管延伸。三是坚持有异动必有反应、有违规必有查处，严厉打击违法违规行为，切实维护市场“三公”。截至2017年6 月末，证监会共处理新三板违法违规案件6件，对18 个违法对象做出行政处罚6次； 全国股转公司累计处理违规案件3345件，对4804个违规对象出具3326份自律监管决定书，出具19份纪律处分决定书,对18家公司实施强制摘牌。5年来，新三板市场运行保持平稳，牢牢守住了不发生区域性、系统性风险的底线。
二、新三板积极效应初步释放
经过五年的发展,新三板已经成为我国多层次资本市场的重要组成部分，展示出勃勃生机，对落实创新驱动发展战略、助力“双创”、服务供给侧结构性改革、促进经济转型升级等产生了积极作用。
一是引导和带动了早期投资。新三板的设立，提高了中国证券市场对企业的包容度和覆盖面,拓宽了早期投资退出渠道，拉长了中小微企业直接融资链条。据清科统计，2016年VCPE退出案例中通过新三板退出的分别占61.5%、71.4%，推动改变了过去VC/PE集中做成熟项目的状况。
二是提高了金融体系协同效应。新三板对挂牌公司会计信息和公司治理问题的规范,为提高金融体系协同效应创造了条件。全国股转公司与33 家商业银行开展了战略合作，通过信
息共享，降低银行的信息搜集成本和审贷成本。2016年，5771家公司依托新三板通过专项金融产品等方式获得银行贷款合计4871亿元。
三是激发创新创业热情。挂牌公司通过实施股权激励提高对创新创业人才的吸引力，累计激励8100 多人次，实现了个人贡献与企业发展的利益共享。目前有核心员工持股的挂牌公司约有1500 家。
四是引导企业规范发展。万余家股份公司在新三板平台上按照公众公司的要求，逐步规范会计信息、健全公司治理、提高运作透明度，股份定价实现了市场化，获得了快速发展，在全社会起到了很好的示范引领作用，也促进了股权文化、诚信文化、契约精神的深入发展。2016 年年报显示，有725 家公司设立独立董事，665家公司管理层引入职业经理人； 2350家挂牌公司公布分红预案。
五是增强了资本市场服务国家战略的能力。新三板对贫困地区和民族地区企业挂牌设立单独通道，实行即报即审、审过即挂政策，同时减免费用。截至2017年8月18 日，贫困地区挂牌企业共233家，民族地区挂牌公司共319家，涉农挂牌公司共418家。77%的挂牌公司在2016年年报中披露了扶贫与社会责任事项，2151家公司开展了实质性的扶贫工作。初
步统计，有近2000家挂牌公司以产品出口、设立海外生产基地等不同方式参与“一带一路”建设，2014 年至2016 年挂牌公司海外业务收入合计2598 亿元，海外业务收入占营业收入的比例分别为16%、19%、22%，呈逐年增长趋势。
总的来看，新三板的设立，弥补了中国资本市场服务体系的缺失,增强了资本市场服务实体经济和供给侧结构性改革等国家战略的能力。2014年至2016年，挂牌公司整体营收增长分别达11%、17%、17%，净利润增长分别为24%、42%、7%，832家公司挂牌后实现规模升级，由小微型企业成长为大中型企业。挂牌公司员工人数2016年末达2619万人，同比增长149% 较同期全国城镇就业人员增长率高11.74 个百分点。
回望过去5年的发展，新三板之所以能取得一定的成绩。首先，得益于党中央、国务院的高度重视； 其次，得益于国家全面深化改革和推进供给侧结构性改革、大众创业万众创新，促进经济转型升级的战略机遇，为新三板的快速发展提供了经济基础； 第三，得益于证监会党委的坚强领导、大力支持； 第四，得益于市场主体和媒体朋友等社会各界的参与支持。
三、深化改革，市场发展迎来新阶段
万家企业时代的新三板，进入了“从量的积累到质的飞跃”的新阶段。1万1千多家挂牌公司中，成熟企业与初创企业并存。挂牌公司平均设立年限10.57 年，其中10 年以上的占比55%，短于5 年的不足10%； 平均股本5700万，其中大于3000万上市条件的占比55%。这就是说，已有相当数量的公司与市场建立时的主体预设不一致，市场需求结构发生了深刻变化，需要加快完善市场功能。
党中央、国务院和中国证监会高度重视新三板的改革发展。《十三五规划纲要》明确提出“深化新三板改革”，《2017 年国务院政府工作报告》要求“积极发展新三板”； 今年全国证券期货监管工作会议要求“从制度与实践两方面实现深化新三板改革的破题”，新三板迎来了新的发展机遇。
全国股转公司将按照中央经济工作会议关于“稳中求进”的总基调和全国金融工作会议关于服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革的总体要求，在证监会党委的领导下认真落实好“深化新三板改革”、“积极发展新三板”的战略部署。改革的目标，是健全基础制度，提升核心功能，使优质企业愿意来、留得住，使投资者愿意进、敢于投，从而引导社会资本弃虚向实，实实在在服务创新创业和供给侧结构性改革。改革的思路,是进一步完善新三板市场内部分层。以完善分层标准为切入点，统筹推进发行、交易、投资者准入和监管等各个方面的改革，理顺市场制度逻辑，为众多挂牌企业提供差异化服务，同时进一步增强市场监管和风险控制能力，做到既有效监管、守住底线，又因势利导、积极作为，全面提升市场价格发现、资源配置和风险管理等核心功能。