三湘印象作为区域房地产开发商，项目主要布局在上海和燕郊，后者显着受益于京津冀战略提速， 2016 年收购观印象后实施文化和地产双主业战略。观印象是国内文化演艺行业龙头，由张艺谋团队创作的系列作品年票房收入逾 10 亿元，但公司轻资产模式下 10-15%的票房分成比例远低于宋城演艺35-40%的净利润率，未来计划提高新项目股权比例至 30%-50%， 公司预计未来 2-3 年内文化产业的利润贡献会超过地产业务，后续协同效应可期。另一方面，公司股价自 15 年 8 月见顶后的持续调整走势与地产板块的相关性显着低于传媒板块， 而公司最新一期的基金持仓比例也处于历史和同类房企中的绝对低位，未来市场风格切换或迎来公司估值修复的契机。我们预测公司 2017-2019 年每股收益分别为 0.51 元、 0.57 元和 0.63 元，采用分部估值法给予 9.54 元/股的目标价，首次覆盖给予买入评级。
聚焦长三角，受益京津冀。 公司未结算权益储备建面约 100 万平米， 其中约 50 万方位于上海具有极高安全边际， 50 万方位于燕郊受益于京津冀协同发展的提速和雄安新区的建设，项目预计售价 3 万元/平米远超土地成本 5,000 元/平米。近年公司文化地产联动效应逐渐体现：《最忆是杭州》 G20 公演后公司今年首拿杭州地块，正在制作的《最忆韶山冲》 或与 IDG 合作打造特色小镇综合体项目。
我们采用分部估值法给予公司 132 亿元的目标市值，目标价 9.54 元/股：1）地产项目权益可结算货值 325 亿元，纯地产业务 RNAV 约 115 亿元，按 20%折价给予 92 亿估值； 2）观印象 2017 年承诺业绩为 1.6 亿元，给予 25 倍市盈率估值约 40 亿元。
评级面临的主要风险：房地产销售和结算进度受调控影响；演艺项目权益提升比例低于预期。