天翔环境(300362)
战略清晰，外延并购筑构大环保平台
公司2014 年创业板上市，上市之后由一家设备制造商通过外延并购战略转型环保领域，践行国际化、多元化战略，资本扩张加速，上市以来已完成四次海外并购，深度布局污泥、污水处置、油田环保、资源再生领域，技术、订单、市场齐收获，“订单+并表”带来业绩高增长，2014-2016 年营收、净利润复合增长率达64%、96%。我们认为公司目前具有“资产优良+布局优+技术强+拿单强+激励足”的特点，2016-2019 年净利润复合增速有望达到71%，海外并购实现业务拓展，最终有望成长为优质的大环保平台，投资价值凸显。
前瞻布局，细分蓝海市场确立优势
1 ）“泥水”双行，业务布局迎来斩获期，污泥、污水处置行业以量增为驱，公司凭借技术优势迅速打开市场，增强拿单能力，叠加“泥水”处理的蓝海市场属性，高增长可期。2）油田环保：量大、封闭、利润高，将成业绩重要增长极。公司有望从设备销售切入运营环节，占领前端处置量，公司16 年油田环保订单4 亿，拿单能力和盈利能力已有证明。3）资源再生蓄势待发，借助收购打开拿单通道。大股东收购欧绿保旗下资产，优质资产资源整合，打开资源再生领域拿单通道，已签订营口43 亿和德阳81 亿资源循环利用框架协议。4）环境监测与生态治理成新重点，尚处于开拓期。
逻辑重塑，多维度解析公司高成长基因
1）资产优良，布局领域处于行业成长初期。海外收购获取资产优良，并购目的是技术+市场（项目），布局领域处于行业成长初期，市场格局未定。2）研发+并购引进，技术端更新能力强。坚持高研发投入；海外并购实现技术引进，后续在于消化吸收。3）订单开启，PPP 项目承接空间大，业绩端增长周期长。公司在手订单充足，重大合同持续落地，中标7.8 亿乡镇污水PPP 项目，展现PPP 项目承接能力。4）股权激励频出，内部驱动力足。公司15-17 年连续3 年推出股权激励计划，对应17-18 业绩承诺3.1 亿、4.8 亿，坚定业绩增长信心。
“订单+并表”保障业绩增长，首次覆盖给予买入评级
截至2016 年底，公司在手订单10.74 亿元，考虑收购圣骑士和AS 公司带来的“技术+订单”以及后续潜在并表影响，有力保障未来业绩增长。预计公司2017~2019 年EPS 为0.70/1.11/1.47 元，目前股价对应2017-2019年PE 为22/14/11 倍，公司的业绩高成长将逐步消化估值压力，参考可比公司2017 年28 倍的平均PE，给予天翔环境2017 年27-29 倍PE 估值，对应目标价为18.9-20.3 元，给予“买入”评级。
风险提示：项目进度低于预期，收购资产整合不及预期。
（原标题：志存高远，外延并购筑构大环保平台）
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