事件：公司于7月27日晚间发布2017半年报。报告期内，公司共生产茅台酒及系列产品基酒42,198.18吨，同比增长25.57%；实现营业收入241.90亿元，同比增长33.11%；实现营业利润161.24亿元，同比增长26.36%；实现归属于母公司所有者的净利润112.51亿元，同比增长27.81%；扣非后净利润112.80亿元，同比增长28.20%；每股收益8.96元。
营收/净利保持快速增长，系列酒表现突出：上半年公司营业收入和净利润延续了一季度的快速增长，其中Q2单季实现收入108.81亿元，同比增长32.95%；归母净利润51.28亿元，同比增长31.03%。分产品来看，茅台酒收入216.27亿元，同比增长23.77%；系列酒收入25.49亿元，同比大幅增长268.72%，业绩增长主要贡献还是来自核心产品53度飞天茅台的热销，但系列酒的业绩也不容小觑，上半年的销售额已经超过去年全年21.27亿元的水平，在白酒收入中的占比达到10.54%,同比上升6.74pct。
系列酒大增拉低毛利率，销售费用上升：2017年上半年综合毛利率89.62%，同比下降了2.26pct，主要是相对低毛利的系列酒大幅增长所致。销售费用大幅增长近10亿元至13.79亿元，增长了255.91%，主要是报告期内公司推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略，增加市场投入；管理费用率下降了1.95个百分点至7.97%。
“蓄水池”维持高位，三季度放量可期：上半年预收款为177.80亿元，较Q1小幅回落12.08亿元，主要是发货量减少以及调整打款政策所致。今年以来53度飞天茅台一批价持续走强，近两月供给仍然偏紧。早先集团曾承诺今年国庆、中秋两节将成倍增加市场投放，预计三季度旺季将迎来阶段性放量。
公司未来看点：（1）2017年6月全国白酒产量为127.3万千升，同比增长9.6%；1-6月全国白酒产量为683.5万千升，同比增长6.6%。随着未来消费需求的改善和升级，白酒行业两极分化趋势将日益明显，高端及次高端白酒的销量占比有望大幅增加，低端酒销费将被次高端和高端白酒挤压，高端白酒表现更为突出；（2）系列酒一直以来都是公司的短板，公司还单独成立了酱香酒公司来运营系列酒，通过改变营销模式，向着“做大单品实力、做大规模总量”目标持续迈进，目前贵州样板市场打造工作已结束，河南、山东、江苏、浙江、上海、安徽、福建七省区复制样板的工作将是下半年重点，全年有望冲击50亿元的目标。
盈利预测：我们预计2017-2019年公司EPS将分别达到17.78元、22.85元和27.67元，按照2017年7月28日收盘价483.92元进行计算，对应2017-2019年动态PE分别为27.2倍、21.2倍和17.5倍，维持“推荐”的投资评级。
风险提示：（1）白酒行业竞争加剧；（2）食品安全问题。
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