核心结论：①05年来历史统计显示主板、中小板、创业板PE中位数30、35、40倍以下是高安全边际，目前估值对应上证综指未来一年正收益概率超六成，中小创两成上下。②估值结构性分化明显，上证综指、上证50处历史分位40%、39%，中小创板块为50%、32%，中小创中位数为63%、53%，创业板为2010年来数据。③估值与业绩匹配度较好的行业如银行、地产、家电、食品、白酒、电子、传媒等。
A股估值安全边际在哪？
市场自4月10日以来持续下跌，表面看监管政策密集出台是引发这轮调整的主要因素，但实际上这轮调整以来高估值的公司股价跌幅更大，监管引致下跌的背后是市场借机消化结构性高估值压力，A股的估值安全边际在哪里，目前各板块估值处于何种位置，哪些行业估值盈利匹配度更佳，本专题就以上问题展开讨论。
1.A股估值安全边际在哪里
全部A股PE中位数30倍以下是高安全边际。我们以周频统计2005-16年全部A股估值水平，并以万得全A计算未来一年市场涨跌幅，考虑到金融板块低估值对市场整体估值影响较大，我们以全部A股PE(TTM)中位数作为估值衡量标准，统计发现全A PE(TTM)中位数及相应区间未来一年万得全A上涨概率分别是10-20倍(100%)、20-30倍(91.3%)、30-40倍(74.1%)、40-50倍(65.3%)、50-60倍(39.2%)、60倍以上(20.7%)，未来一年万得全A平均收益率分别为94.8%、57.7%、57.8%、29.5%、-4.0%和-20.3%。从估值分布频率看，PE中位数落入以上估值区间的占比分别为0.7%、17.8%、28.7%、20.9%、16.8%和15.1%，分布较为均匀合理。由此看全部A股PE中位数30倍以下时，万得全A未来一年正收益的概率超过91%，预期平均收益率57.7%，是高安全边际。5月12日全部A股估值中位数49倍，按所处40-50估值区间看，未来一年万得全A实现正收益的概率为65.3%，预期平均收益率29.5%。
主板、中小板、创业板PE中位数30倍、35倍、40倍以下是高安全边际。以同样的方法我们研究发现主板PE(TTM)中位数及相应区间未来一年上证综指上涨概率分别是10-20倍(100%)、20-25倍(100.0%)、25-30倍(70.8%)，30-35倍(60.6%)、35-40倍(74.2%)、40-50倍(31.1%)，50倍以上(9.3%)，相应区间未来一年上证综指平均收益率分别为62.6%、60.4%、29.4%、57.9%、43.1%、-3.9%和-25.7%。中小板PE(TTM)中位数及相应区间未来一年中小板综上涨概率分别是10-20倍(100%)、20-30倍(72.7%)、30-35倍(83.2%)，35-40倍(80.4%)、40-50倍(60.3%)、50倍以上(11.9%)，相应区间未来一年中小板综平均收益率分别为119.8%、28.7%、31.1%、30.1%、5.4%和-22.2%。创业板PE(TTM)中位数及相应区间未来一年创业板综上涨概率分别是20-30倍(100%)、30-40倍(93.3%)，40-50倍(58.1%)、50-60倍(76.2%)、60-70倍(31.4%)、70倍以上(25%)，相应区间未来一年创业板综平均收益率分别为98.2%、40.4%、25.7%、48.3%、-7.7%和-9.5%。主板、中小板、创业板PE中位数落入以上区间的占比也较为均匀合理。由此看主板PE中位数30倍以下是高安全边际，上证综指未来一年正收益的概率超过71%，预期平均收益率29.4%；中小板PE中位数35倍以下是高安全边际，中小板综未来一年正收益的概率超过83%，预期平均收益率31.1%；创业板PE中位数40倍以下是高安全边际，创业板综未来一年正收益的概率超过93%，预期平均收益率40.4%。5月12日主板PE中位数35倍，按所处30-35倍估值区间看，未来一年上证综指实现正收益的概率为60.6%，预期平均收益率57.9%；中小板PE中位数51倍，按所处50倍以上估值区间看，未来一年中小板综实现正收益的概率为11.9%，预期平均收益率-22.2%；创业板PE中位数63倍，按所处60-70估值区间看，未来一年创业板综实现正收益的概率为31.4%，预期平均收益率-7.7%。
2.用望远镜看A股当下估值水平
上证综指、上证50估值处历史较低水平。用望远镜看目前全部A股整体PE(TTM)19倍，处于05年以来后43%估值分位，上证综指、上证50指数PE(TTM)分别为14倍、10倍，处于05年以来后40%和39%估值分位，上证综指与上证50历史估值分位稍低，说明A股估值结构分化。再以近5年一季度净利润全年占比及17年一季报预测17年全年净利润增速，上证指数、上证50 17年净利润同比分别为18%、14%，17年动态PE降至12倍、8倍，历史估值分位降至05年以来后25%和12%。而相应历次牛市起点(96/1、05/6、08/10、14/7)两大指数PE(TTM)区间为(8.5-18)、(7-16)倍。
中小创估值处于历史偏低水平。首先从静态估值看，中小板指、中小板、创业板指、创业板目前PE(TTM)分别为30倍、38倍、39倍、50倍，分别处于05年(创业板为10年以来)以来后38%、50%、15%和32%估值分位，整体看中小创估值处历史偏低水平，但内部估值分化较大，中小板、创业板PE中位数分别为51倍、63倍，处于05年以来后63%、53%估值分位。再以近5年一季度净利润全年占比及17年一季报预测17年全年净利润增速，中小板指、中小板、创业板指、创业板17年净利润同比分别为27%、35%、36%、44%，17年动态PE分别降至27倍、35倍、36倍、44倍，历史估值分位分别降至05年以来后22%、46%、8%和25%。相对历次牛市(2005/6、2008/10、2012/12)起点各板块估值区间(17-21)、(18-24)、(28-30)、(28-30)倍。
3.多维度看行业盈利估值匹配度
回顾历史，银行、中药等行业处于估值较低。从行业绝对估值看，目前PE(TTM)较低的行业有银行(6.7倍)、房地产(16.8倍)、建筑(17.4倍)、保险(19.1倍)，PB较低的行业有银行(0.9倍)、石化(1.2倍)、煤炭(1.3倍)、钢铁(1.5倍)。采用估值百分位水平衡量各行业估值所处历史位置，目前PE处于历史后20%的估值水平的行业有农林牧渔(0.2%)、食品(10.2%)、中药(15.6%)、造纸(16.8%)等，PB处于历史后20%的估值水平的行业有证券(5.1%)、中药(6.4%)、石化(10.0%)、零售(12.8%)等行业。
看全年业绩增速，银行、地产等行业估值匹配度较好。用望远镜看行业估值所处历史分位后，另一个问题是哪些行业估值和业绩匹配度更好，安全性更高。(1)剔除PE、PB均处于历史估值前50%分位的交运、家具、通信行业；(2)ROE＞10%，以近5年一季度净利润全年占比及17年一季报预测17年各行业ROE；(3)PEG＜1，结合17年预测净利润增速测算PEG。最终筛选出估值与业绩匹配度较好的行业(PE、ROE%、PEG)有银行(6.7倍、13.6、0.8)、房地产(16.8倍、15.3、0.4)、食品(31.3倍、16.1、0.9)、白酒(26.7倍、21.0、1.0)、家电(20.3倍、19.1、0.8)、电子(48.5倍、10.1、1.0)、传媒(37倍、10.6、0.8)行业。
