安而不忘危,治而不忘乱”。随着马克龙胜选，法国问题尘埃落定，但欧洲前景依旧不容乐观。我们的研究表明，欧洲一体化的经济利益分配不均，经济成本二元分化，进而导致欧盟各国的民粹基础存在明显差异。因此，法国大选的平稳落地并不意味着欧洲民粹的根本缓解。2017-2018年，民粹政党仍有可能在意大利、匈牙利、塞浦路斯等国家的选举中形成局部突破，引发地缘政治格局的动荡。对于欧洲来说，黑天鹅只是暂时远离，并未全部消失。
欧洲一体化的经济收益分配不均。从欧洲煤钢共同体到欧盟，区域经贸合作的实际利益始终是欧洲一体化的物质基础。特别是在国际金融危机后，欧洲社会的物质主义价值观再度兴起[1]。现实的经济利益取代“大欧洲”理想主义，成为维系欧洲一体化的关键纽带。然而，在区域一体化进程中，欧盟各成员国的获益并不均衡，导致了退欧倾向的差异化分布。
第一，区内贸易。本世纪以来，欧洲单一市场建设取得长足进步，有效清除欧洲内部的贸易壁垒和制度藩篱，推动了区内贸易的发展。2002-2016年，欧盟现有28个成员国之间的出口总量从1.9万亿欧元上升至3.1万亿欧元，成为欧洲一体化的重要红利。但是，由于产业布局的演变，贸易增长红利的分布并不均衡。根据欧盟委员会的研究[2], 2000年以来，高端制造业的布局保持稳定，而中端制造业向中东欧成员国迅速转移，进而重塑了欧盟内部贸易格局（详见附图）。2000-2014年，凭借中端产品的出口，波兰、捷克、荷兰、斯洛伐克、罗马尼亚成为区内贸易发展的主要受益者，在欧盟内部出口的占比分别增长2.7、2.0、1.5、1.1和0.8个百分点。传统贸易强国则出现了分化。一方面，得益于欧盟内部市场的扩张，比利时、卢森堡和德国的高端产品出口增长强劲，并实现了总体出口占比的稳中有升。另一方面，英国、意大利、法国的高端产品出口增长疲弱，叠加中端产品出口的大幅衰退，导致其在欧盟内部出口的占比分别降低 1.5、3.1和4.0个百分点，成为区内贸易发展的主要受害者。
第二，要素流动。欧洲单一市场和申根区的制度创举，加速了人员和资本的自由流动，优化了欧盟范围内的资源配置。但是，这一过程对各成员国经济的实际损益并不相同。人员流动方面，劳动力主要从欠发达的中东欧成员国流向发达的西欧成员国，有效降低了流入国的劳动力成本增速。2000-2014年期间，剔除深陷欧债危机的国家，波兰、德国、荷兰、奥地利和法国的单位劳动成本增速为欧盟最低（详见附图），维护了在区域经济中的相对竞争力。资本流动方面，根据欧盟委员会的研究[3], 核心国家、西南六国和东欧国家的投资额变动路径分化明显（详见附图）。2000-2014年期间，欧盟核心国家的投资额平稳上升，2014年投资额虽低于2008年峰值，但仍较2000年高出11.4%。受国际金融危机影响，东欧国家的投资额先出现大幅回落，然后高位维持，2014年投资额较2000年高出56.0%，并高于核心国家。与之相反，危机后的西南六国投资额一路探底，2014年投资额较2010年下降14.3%，成为欧盟资本配置中的弱势方。
欧洲一体化的经济成本二元分化。推动欧洲一体化进程，不仅给欧盟成员国带来经济收益，同时也产生了繁重的经济成本。这一成本主要体现在两个层面。一是维系欧盟运行所需的财政成本，二是成员国向欧盟和欧央行让渡政策权利而产生的制度成本。在当前格局下，两种成本的分配截然不同。欧洲传统强国主要承担财政成本，并借此获得了欧盟经济政策的主导权。而非主导成员国虽然在欧盟财政支出中获得援助，但是因此付出的制度成本却依然沉重。
第一，财政成本。对于欧盟财政预算，各成员国一般按照本国国内生产总值的1%左右进行分摊。但是，欧盟财政支出的流向并不平均，因此对各成员国造成的实际负担存在巨大差异。2008-2015年，仅有11个成员国对欧盟提供了财政净贡献（详见附图）。其中，德国、法国、英国和意大利的年均欧盟财政净贡献额分别高达111.2 、63.9、58.0和44.5亿欧元，在净贡献总额中占31.3%、18.0%、16.3%和12.5%，是欧盟财政的支柱。同一时期，欠发达的中东欧地区（波兰、匈牙利、罗马尼亚、捷克）和深陷债务危机的南欧地区（希腊、葡萄牙、西班牙）则获得了最多的欧盟财政净支出，是欧盟财政的主要受益者。
第二，制度成本。在欧洲一体化进程中，非主导成员国需要支付沉重的制度成本。面对欧债危机，由于大部分非主导成员国已加入欧元区，因此既无法通过货币贬值稀释债务，也无法在欧央行的政策博弈中占据优势，导致欧元区货币政策与本国经济周期的错配。同时，由于对欧盟政策的影响力较弱，这些国家从欧盟获得的资金援助不仅反应迟缓，而且通常附加过于严苛的财政纪律，要求当地政府大幅削减开支，客观上不利于在危机中刺激经济。因此，部分非主导成员国陷入了长期的经济困局。2007-2016年，欧洲全要素生产率降幅最大的5国为希腊、爱沙尼亚、克罗地亚、塞浦路斯和卢森堡（详见附图）。同期，欧洲年均债务风险最高的5国为希腊、意大利、葡萄牙、比利时和爱尔兰（详见附图）。值得注意的是，意大利虽然提供了第4高的欧盟财政净贡献，但是对欧盟的影响远不如法、德两国，与欧盟的政策争端近年来日趋激烈。其全要素生产率降幅和债务风险也位居欧盟前列。因此，由于介于主导国和非主导国之间，意大利承受了财政成本和制度成本的双重压力。
欧洲民粹势力的经济基础差异显著。随着欧洲民粹主义的兴起，“乌合之众”的非理性可能战胜主流理性，微观潮流可能背离宏观数据，从而导致黑天鹅风险。仅考察欧洲一体化的收益和成本，不足以全面、准确地评估各国的退欧倾向。因此，我们从以下两个维度出发，对欧盟各国的民粹势力基础进行比较：
第一，就业问题。国际金融危机后，欧洲民众特别是青年和底层民众的就业状况持续恶化，是本轮民粹势力崛起的主要原因。从绝对水平看，2016年欧盟失业率最高的5国为希腊（23.6%）、西班牙（19.6%）、克罗地亚（13.3%）、塞浦路斯（13.1%）和意大利（11.7%）。从相对变动看，2007-2016年，希腊、西班牙、塞浦路斯、意大利和立陶宛的失业率分别增长了15.2、11.4、9.2、5.6、和3.6个百分点，为欧盟最高。从结构层次看，意大利（19.9%）、保加利亚（18.2%）、罗马尼亚（17.4%）、克罗地亚（16.9%）和塞浦路斯（15.9%）的青年失业率位于欧盟前列。综合而言，意大利、希腊、西班牙、塞浦路斯和克罗地亚的就业问题最为严峻，为民粹主义提供了发展温床。
第二，居民收入。近年来，随着欧洲经济增长放缓，民众收入的降低和伴生的不安全感为民粹浪潮提供了充沛动力。从相对变动看，2007-2016年，欧盟人均GDP下降最多的国家为希腊（38.1%）、塞浦路斯（26.5%）、英国（19.8%）、意大利（19.5%）和西班牙（18.7%）。从公平性看，2015年欧盟基尼系数最高的5国集中于中东欧，依次为立陶宛、罗马尼亚、保加利亚、拉脱维亚和爱沙尼亚。从安全感看，2015年在匈牙利、塞浦路斯、拉脱维亚、克罗地亚和希腊的居民中，分别有72.2%、60.5%、60.4%、59.8%和53.4%的比例无法承担意外财务支出，具有最弱的经济安全感。综合而言，南欧和中东欧国家的居民收入状况更为恶劣，最有可能成为民粹政党上台的导火索。
多层的欧盟与潜藏的黑天鹅。在上述分析中，我们聚焦欧洲一体化的收益、成本以及民粹势力的经济基础，比较了欧盟各国退欧倾向的强弱。我们认为，当前的欧盟不仅“多速”，而且“多层”。除了正在退欧的“旁观者”英国外，各成员国在利益格局上分属不同层次。第一层，支柱国，包括德国和法国。这两个国家承担主要的欧盟财政支出，同时享有欧盟政策的主导权。其中，较之于法国，德国在欧洲一体化中获利更多，民粹基础更为薄弱，是欧洲一体化最核心的维护者和领导者。第二层，主要受益国，包括欧盟的大部分成员国。其中，借助欧洲一体化，西欧和北欧国家有效降低劳动成本增速，维持了国际竞争力；中东欧国家则得以引入大量投资，并接受中端制造业的转移。第三层，次要受益国，包括：意大利、希腊、塞浦路斯、匈牙利、葡萄牙、西班牙和克罗地亚。这些国家在欧洲一体化中的收益并未显著高于成本，同时受到民粹势力的冲击，将保持较强的退欧倾向。
展望未来，2017-2018年，共有16个欧盟成员国将进行重要选举（详见附表）。我们认为，以下事件将蕴藏黑天鹅风险。第一，匈牙利大选，民粹主义在匈牙利已成为主流意识形态，如果此次民粹政党再度执政，那么匈牙利将大概率采取更为激进的反欧洲一体化措施，并可能直接冲击斯洛文尼亚、拉脱维亚的议会选举。第二，意大利大选，民粹政党可能强势崛起，并开启退欧进程。第三，塞浦路斯和希腊的退欧风险将大概率再度高涨，并可能通过塞浦路斯总统选举、希腊提前大选或两国各自的退欧公投加以体现。因此，2017-2018年，欧洲地缘政治格局并不平静，欧洲一体化的真实倒退仍有继续深化的可能，潜藏于多国大选中的黑天鹅风险值得投资者长期警惕。