招商蛇口：改革旗帜，价值回归指日可待
招商蛇口 001979
研究机构：中投证券分析师：李少明 撰写日期：2016-01-15
预期遭扭转，当前股价较真实资产价值严重低估。上市遭遇多重利空致公司15年末上市后股价直线下行：年底前万宝之争引发的一轮资产荒抢购的后遗症，年后汇率大幅波动人民币贬值、大小非解禁、熔断加速恐慌等等，市场对公司的预期被上述诸多因素扭转，加上前期套利资金获利回吐，股价最低点15.08较发行价23.6回撤36%。根据我们估算，公司吸收合并增发后合理估值33元/股，其中前海、蛇口的开发用地保守估算利润约1万元/m2(详情可参考深度报告)，当前深圳蛇口前海地区住宅售价约6-10万甚至更高，而自贸区建设及相关配套的改善将催生土地价值重估，公司拥深圳上千万方土储，价值显著。
看好公司业务前景的判断没有改变：
第一，作为前海、蛇口自贸区的最大建设和发展主体，致力于将其打造成为自贸区样板，政府赋予其崇高的战略重任，也迎来企业发展的历史性机遇。前海蛇口自贸区是我国自贸区战略的重要组成，定位“建设我国金融业对外开放试验示范窗口、世界服务贸易重要基地和国际性枢纽港”。日前通过的深圳“十三五”规划在前海开发开放取得重大突破，提出要“高标准建设前海蛇口自贸片区和深港合作区，打造中国自贸区新标杆”。政府对自贸区建设极力支持，公司现任董事长孙承铭任前海管委会常务副主任，都将助力公司前海蛇口土地价值的显化和释放。公司将以前海自由贸中心、太子湾自贸启动区、蛇口滨海深港创业创新产业带、蛇口网谷离岸数据中心、招商自贸商城等重点项目为抓手，推动绿色、智慧自贸区的建设。
第二：除了深耕广东前海蛇口自贸区，聚焦产业竞争力外，公司现已形成立体的产业园开发理念，并在全国多地如广州、青岛、镇江、东莞等持续开发运营多个主题园区产品，实现创意+、地产+、金融+、互联网+的产业规模群聚和升级发展。
第三，大招商大协同蓄势待发。近年来招商局集团大力推进产融结合，通过资本和产业的有效互动发挥协同效益，整合集团和公司内部资源。除招商局金融和交运业务的资本和高端客户，招商蛇口将持续受益集团资源，近期招商局与复星集团达成战略合作将在存量房产等业务板块展开合作，招商局集团与中国外运长航集团实施战略重组，未来中国外运所持仓储用地、集团所持漳州开发区等等资源都是公司后续长期发展的坚实基础。
看好公司估值提升的逻辑没有改变。招商蛇口主业聚焦三大板块：园区开发与运营、社区开发与运营、邮轮产业建设与运营业务，愿景成为“中国卓越的城市综合开发和运营服务商”。我们不能以单纯地产开发商的眼光来看招商蛇口的估值，而应对标园区开发企业，长期估值提升有很大空间。
公司管理层信心、市值管理动力不减反增。公司配套募资118.5亿元已上市，8名对象认购价23.6元并锁定三年，其中包括一期员工持股计划6.7亿元;上市后前两日，招商局集团耗资30亿增持1.33亿股，平均成本22.5元/股，锁定6个月，上述持股成本远超当前股价，投资价值非常凸显。战略投资者和管理层均坚定看好公司前景，近期跌幅超预期，市值管理动力愈加增强。
吸收合并上市王者归来，作为国企改革的旗帜及自贸区、“一路一带”桥头堡，政策红利保驾护航，三大主业协同升级发展，前瞻大招商业务大协同，后续将有更多优质资源注入及优化配置，长期高增长及价值提升有保障。当前股价极具长期投资价值，我们应坚定价值投资，人弃我取，价值回归指日可待，短期看23.6元，长期看33元不变，再次“强烈推荐”。预测15-17EPS0.85/1.09/1.33元，对应当前股价PE20、16、13倍。
风险提示：股市再出现大幅下跌;宏观经济形势不及预期。
保利地产：静待来年改善
保利地产 600048
研究机构：中信建投证券 分析师：苏雪晶，陈慎 撰写日期：2016-01-26
业绩低于预期源于权益比重下降：1月22日公司发布2015年业绩快报，归属于母公司净利润123亿，同比增长1.18%，业绩低于市场预期，主要在于结算项目权益比例降低，根据前三季度数据，少数股东损益占净利润比重达到20%，同比扩大11个百分点。我们认为随着公司拓展项目中合作项目的增加，权益比例下降将成为常态，2016年权益下降对利润增速的影响将会逐步减小。公司2015年全年实现销售面积1218万平米，销售金额1541亿，同比增长14.2%和12.6%，再创历史佳绩，在7家千亿集团军中，公司销售额增速排名第四，展望2016年，我们认为在上半年，市场环境仍将持续，公司15年下半年以来积极扩张，可售货值充裕，我们预期公司2016年销售仍将实现两位数增长。
四季度积极扩张，区域布局进一步优化：公司从9月份开始显著加大拿地力度，全年拿地总金额约670亿，同比增长49%，占销售额比重重回历史高位，而其中四季度拿地总金额344亿，占销售额比重达到78%。从拿地区域看，2015年公司强化区域布局，一二线城市拿地建筑面积超过50%，拿地金额超过75%，在实现销售增长的同时不断向一二线城市集中。同时公司也延续近年来合作开发的模式，新增项目权益比74%，其中一线城市权益比重为64%，二线城市为81%，通过合作分享主流城市机遇。
公司债利率创新低，股权再融资成功获批：四季度以来，公司财务杠杆进一步优化，获证监会批准的150亿公司债已经成功发行2期，发行规模100亿，其中2016年发行的最新一期5年期公司债票面利率仅为2.95%，创国内房企发行利率新低，彰显资本市场对公司运营的认可。同时1月13日，公司非公开发行股份募资100亿获得证监会通过，如果成功发行将进一步夯实公司资金优势。在当前利率持续下移背景下，公司融资成本有望进一步下降，为公司未来拓展以及5P战略的实施带来空间。
投资评级与盈利预测：我们预计15-16年EPS为1.15元和1.33元，维持“买入”评级。