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宁王有“贵人”

2025-04-29 08:35  来源:虎嗅 本篇文章有9939字,看完大约需要14分钟的时间

来源:虎嗅

  2025年3月15日,宁德时代(ZH:300750)披露了《2024年度报告》。报告显示,2024年营收3620亿、同比下降9.7%;扣非净利润450亿、同比增长12.2%。

  4月10日,港交所对宁德时代H股上市申请进行了聆讯(招股文件于2025年2月11日呈交)。

  高增长期已结束

  过往五年,宁德时代营收增长了620%:

  2020年,营收增长9.9%,刚刚突破500亿元大关;

  2021年,营收暴涨159%、至1303.5亿元;

  2022年,营收增速保持在152%,达3285.9亿元;

  2023年,营收突破4000亿,但增速回落至22%;

  2024年,营收回落至3620亿,降幅达9.7%;

  2025年Q1.营收847亿、同比增长6.2%。

  毋庸讳言,宁德时代了高速增长期已经结束。

  出货量保持领先

  宁德时代主营电池系统,动力电池系统和储能系统在全球市场的份额多年保持第一:

  2022年,电池系统出货289GWh、同比增长116.6%。其中动力电池242GWh、占比83.7%;储能系统69GWh、占比16.3%。

  2023年,电池系统出货390GWh、同比增长35%。其中动力电池321GWh、占比82.3%;储能系统69GWh、占比17.7%。

  2024年,电池系统出货475GWh、同比增长21.8%。其中动力电池381GWh、占比80.2%;储能系统94GWh、占比19.8%。

  2023年,中国新能源车销量同比增长37.9%,宁德时代动力电池出货增长34.9%,基本上与大盘同步。转折发生在2024年;

  2024年,中国新能源车销量同比增长40.2%,宁德时代动力电池出货仅增长18.7%;国内新增储能装机容量增长135%,宁德时代储能系统销量仅增长36.2%。

  宁德时代的份额好比“唐僧肉”,在动力电池、储能系统两个细分领域都被觊觎、被蚕食。

  宁德时代的“贵人”

  1)“量身定做”

  新能源汽车是《2025中国制造》的重点发展领域,中央财政、地方政府的补贴发挥发关键作用。

  当时以电池能量密度为“硬指标”并设最低门槛,不达标没补贴,密度越高补贴越多。根据规定:纯电动乘用车动力电池系统的能量密度不得低于90Wh/kg,对高于120Wh/kg的按1.1倍给予补贴。

  2017年,《汽车产业中长期发展规划》提出:2020年动力电池能量密度达300Wh/kg以上。

  当时磷酸铁锂电池系统能量密度做到90Wh/kg有些吃力,达到120Wh/kg很难,300Wh/kg看起来是天方夜谭。三元锂电池能量密度普遍超过90Wh/kg,优秀者可达130Wh/kg。

  由于动力电池价格奇高,拿不到补贴意味着无法生存,车企纷纷放弃磷酸铁锂电池,转而采用三元电池。#宁德时代的泼天富贵#

  毫不夸张地说,利好三元锂电池的补贴政策是成就宁德时代的“贵人”。

  2)高毛利润的好时光

  招股文件显示:

  2015年,动力电池销售均价、成本分别是2280元/KWh、1330元/KWh,每KWh毛利润950元,毛利润率41.7%;假如一辆电动车配备包容量为50KWH的电池包,宁德时代赚取毛利润超过4.75万元!

  2017年,动力电池销售均价、成本分别降至1410元/KWh、910元/KWh,每KWh毛利润500元,毛利润率35.4%;

  随着补贴退坡,动力电池单价逐年下降而且速度超过成本下降:

  2022年,宁德时代电池系统(含动力电池、储能系统)销售均价、成本分别为970元/KWh、810元/KWh,毛利润率仅为17.2%。

  2023年,碳酸锂价格暴跌,宁德时代锂动力电池系统毛利润率逐年提高。

  2024年,宁德时代动力电池、储能系统毛利润率分别为23.9%、26.8%,综合毛利润率24.5%。

  “偏爱”锂电池的补贴政策取消之后,磷酸铁锂电池以性价比、安全性、循环寿命等方面的诸多优势,被市场经济的“无形大手”扶正。2025年Q1.磷酸铁锂电池市场份额达80.8%,三元锂电池份额仅剩19.2%。

  此前,三元锂电池因能量密度高,被赋予“先进性”,稳稳占据着“高端市场”。根据2024年年报,宁德时代方形三元锂电池(正极材料为镍钴锰)能量密度达220~310Wh/kg。在中国高端新能源乘用车(售价高于25万元)细分市场中,宁德时代份额超过70%。

  3)安全是最大的豪华

  回过头来看,以能量密度为核心指标的补贴政策,最值得反思之处是引导车企过于注重能量密度而忽视安全性、循环寿命、充放电效率、低温性能等关键指标,造成安全隐患,影响用车体验。

  2025年4月3日,工信部正式发布《电动汽车用动力蓄电池安全要求》(GB38031 - 2025)。将于2026年7月1日起实施。

  该文件首次将动力电池“不起火、不爆炸”要求升级为强制性标准;

  热失控防护升级,触发单体热失控后,电池包或系统需在至少2小时观察期内无起火、爆炸现象,且所有监测点温度≤60℃;

  新增底部撞击测试、快充循环后安全测试等,热失控后5分钟内必须发出报警信号,且报警前后5分钟内乘员舱不得有可见烟气进入。

  含钴的正极材料(如钴酸锂)可有效提高能量密度,但在过充、过放、短路或受外部高温影响时,会分解并释放出氧气与有机溶剂发生反应产生更多热量、释放更多氧气,形成恶性循环,最终引发剧烈燃烧。

  由于磷酸铁锂电池更容易满足要求,工信部新规被视为利好磷酸铁锂、利空三元锂。

  好在宁德时代虽然受益于三元锂电池,但磷酸铁锂电铁技术一点不弱。2024年报显示:磷酸铁锂电池能量密度亦达180~200Wh/kg。

  但是,宁德时代正在失去三元锂电池这把“杀手锏”。

  宁德时代是车企的“贵人”

  1)宁德时代成本结构

  宁德时代电池成本(包括动力电池、储能电池)中,直接材料占有极大比重。

  2019年,直接材料成本254.1亿,占营业成本的81.4%,占电池销售收入的64.8%;

  2021年,直接材料成本暴涨至778.7亿、占营业成本的84%,占电池销售收入的74.1%;

  2024年,直接材料成本高达2027亿、占营业成本的76.5%,占电池销售收入的65.3%。

  尽管厂家会通过长协、囤货等手段降低上游原材料价格波动对经营的冲击,但难以从根本上改变“靠天吃饭”的局面,正如炼油厂再大也难左右国际油价。

  2)上游厂家吃到红利

  锂质正极材料是动力电池最重要的原材料、约占总成本的30%。

  媒体总对现货价格一惊一乍,其实像宁德时代这样的大厂,必定提前锁定关键原材料的数量和价格,根本不会依赖价格波动巨大的现货市场。

  根据上游企业披露的销售收入和销量(长协、现货两种模式销量都包括其中),计算全年出货均价,比现货价更能真实、准确地反应行情。

  我们以赣锋锂业(ZH:002460) 为标杆,展示2017年以来锂价格的波动(该公司主营锂系列产品,位于宁动力电池厂家的上游)。

  2017年、2018年赣锋锂业材料出货价格略高于10万元/吨;2019~2021年间显著回落;

  2022年,赣锋出货价格飙升至35.5万元/吨,相当于2019年的413%(价格指数413)。但与媒体炒作的“每吨60万元“相去甚远。

  2023年回落到24万元/吨,但这个价格仍相当于2019年的280%。

  2024年,出货近13万吨、收入120亿,单价不到9.3万元/吨,相当于2019年的108%。

  2022年,赣锋锂业销量不到10万吨,营收418亿、净利润205亿;2024年销量较2022年增加33%,营收却暴跌54.8%至198亿,净亏20.7亿。#动力电池上游企业坐了一回过山车#

  3)宁德时代是“伟大的减震器”

  原材料占动力电池生产成本的90%,其中近一半用于采购锂质正极材料;每GWh动力电池的锂质材料用量基本不变;材料成本中,其它材料价格波动较小。

  基于以上三点,可粗略地认为——动力电池材料成本随碳酸锂价格波动。

  2016年,宁德时代每KWh锂电池材料成本高达970元;2019年,跌至620元/KWh。

  与上游标杆企业出货价对照,发现2019年赣锋锂业出货价与2016年基本持平,宁德时代材料成本却下降了三分之一。除规模效益、长协订单外,参股国内外锂资源项目亦收到良好效果。

  2022年锂价暴涨,赣锋锂业出货价格相当于2019年的413%,而宁德时代材料成本为2019年的126%。意味着,锂质材料价格波动的90%被化于无形!

  除最大限度争取规模红利(主要体现在议价权)外,宁德时代通过长协、囤货等手段降低原材料价格暴涨带来的冲击。而在上游价格回落时,宁德时代成本下降更快:

  2023年,赣锋锂业出货价格回落到2019年的280%,宁德时代材料成本回落到2019年的106%;

  2024年,赣锋锂业出货价格回落到2019年的108%,宁德时代材料成本回落到2019年的69%;

  4)宁德时代是车企的“贵人”

  2022年碳酸锂价格暴涨。在7月举行的“世界动力电池大会上”,某车企董事长称:“动力电池成本已经占到新能源车的40%、50%,甚至60%,那我们现在不是在给宁德时代打工吗?”

  这位大佬不会不知道——如果没有宁德时代,车企的境遇会更悲催。

  2019年,宁德时代总出货量41GWh、总收入392亿(含动力电池、储能系统),销售均价约为960元/KWh;

  2022年,碳酸锂价格上涨313%(以赣锋锂业为样本)。宁德时代销售均价均970元/KWh,仅较2019年提高1.8%!(价格指数102),而出货量暴涨至289GWh,较2019年增长605%!

  以2019年为基准,2022年上游原材料(碳酸锂)涨300%,宁德时代提价不到2%,出货量增加600%。宁德时代是车企的“贵人”。

  2024年,赣锋锂业出货价回落到2019年的108%,宁德时代材料成本回落到2019年的69%,销售均价回落到2019年的68%。说明宁德时代向上游的议价能力、供应链管理能力超强,更可贵的是还向下游车企让了1个百分点。

  2024年,中国新能源车销量达1105万辆(渗透率48.9%),较2019年增长921%。宁德时代功不可没——2024年出货475GWh,较2019年增长1060%,出货价较2019年下降31.7%。

  对新能源车企而言,宁德时代是伟大的“减振器”,难怪叫嚷“为宁德时代打工”的大佬做不好自己的企业。

  换电歧途

  据悉宁德时代拟发行的港股吸引了主权基金、跨国车企及国际机构,认购位数或超10倍。足见各方对宁德时代市场地位的认可。

  但宁德时代却心有不甘。

  比亚迪新能源车渗透率约为30%~40%,当然用自家的动力电池。其余50%~60%的市场由宁德时代等电池企业瓜分,由于车企不会“在一颗树上吊死”,宁德时代抢到一半或三分之二已经不容易。宁德时代出货价尽可能地低,不是出于“情怀”,而是竞争态势所至。

  由于动力电池市场份额难以向上突破,想象空间有限,对资本市场吸引力不大,宁德时代估值在20倍PE以下。

  换电是宁德时代的放手一博。

  首先,动力电池需求翻倍。原先1000万辆车配1000万个电池包,采用换电方案需要配1500万~2000万个电池包,多出来的需求其它车企“抢不走”;

  其次,深度绑定车企,要适配换宁德时代的电池方案必须对整车设计进行调整,几乎没有可能更换供应商。

  2022年1月,宁德时代发布“巧克力换电块”,截至2024年末,与长安、广汽、北汽、五菱、一汽等五大车企达成战略合作。相关车型将于2025年陆续上市。

  宁德时代与拥有2300座换电站蔚来战略合作(投资25亿),计划2025年建成1000座换电站。

  但是,除特殊应用场景如出租车、网约车、物流车,穿梭班车,换电模式不适合普通用户。

  换电方案的支持者号称“购车成本降低5~6万元”、“吸引价格敏感用户”。

  问题是每辆车配1.5~2个电池包,谁出负担?

  蔚来出于种种目的可以花钱填这个坑,宁德时代要是不想赔钱,只能“羊毛出在羊身上”:

  让“价格敏感者”多花2.5~3万元——换电网络的运营成本远高于充电桩,高昂的服务费也要由“价格敏感者”负担。

  换个角度:特斯拉、比亚迪为什么不采用换电方案,是没有想到吗?

  假如比亚迪要推,每年卖数百万辆换电车型,用不了几年保有量超过1000万。只要换电需求有保障,300万一座的换电站自然会有资金愿意投建/运营。

  再换个角度,智能手机时代充电替代了换电,充电要几十分钟到几小时,换块电池只需半分钟。用户揣块电池出门,就不用满世界租充电宝了,不香吗?

  充电的话1亿部手机配1亿块电池,换电的话1亿手机配2、3亿块电池。苹果的电池供应商电池肯定支持换电方案,但做得了主吗?有勇气去跟苹果探讨换电方案吗?

  宁德时代再牛也只是供应商。

  *以上分析仅供参考,不构成任何投资建议,更多股票资讯,关注财经365!

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