比亚迪还没赢麻

来源:财经365

2025年3月25日，比亚迪(SZ：002594)发布《2024年报》。报告显示，财年营收7771亿、同比增长29%;净利润402.5亿、同比增长34%;加权平均净资产收益率26.05%、同比提高1.65个百分点。

比亚迪这份财报给人的感觉是“如日中天”，但其实并非如此!

销量增长主要来自“插混”

2024年，比亚迪汽车全年销量427.2万辆、同比增长41%。

除了总销，还应关注其结构，即纯电动车、插电混动车各自的销量：

2021年，纯电、插混销量分别为32.1万辆、27.3万辆，合计59.4万辆(不含燃油车)。其中，纯电动同比增长145%、对乘用车销量增长的贡献率为46%;插电混动同比增长468%、对乘用车销量增长的贡献率为54%;

2022年，纯电、插混销量分别为91.1万辆、94.6万辆，合计185.7万辆(不含燃油车)。其中，纯电动同比增长184%、对乘用车销量增长的贡献率为47%;插电混动同比增长247%、对乘用车销量增长的贡献率为53%;

2023年形势逆转，纯电、插混销量分别为157.5万辆、143.8万辆，合计301.2万辆。其中，纯电动同比增长72.8%、对乘用车销量增长的贡献率为57%;插电混动同比增长52%、对乘用车销量增长的贡献率为42%;纯电车对销量增长的贡献率大于插混。

2024年，形势再度逆转，插电混动车销量达248.5万辆、同比增长72.8%，对乘用车销量增长的贡献率达87.9%!

假如没有插电混动车型，比亚迪销量将停滞不前。

在中国，新能源车替代传统燃油车的进程已经来到“深水区”，纯电电动车增长放缓，插电混动车将成为主力。

在世界范围内，普遍存在充电桩安装“拉胯”问题，比亚迪等可以拿出插电混动产品的车企比特斯拉、新势力们有更广阔的市场空间。

价格战告一段落

“价格战”是讨论中国汽车行业绕不过的关键词。标志性事件有：2023年1月，特斯拉率先大幅降价;2023年3月，东风汽车开启史无前例的降价优惠;2024年1月，特斯拉率先调降主力车型售价;2024年2月，比亚迪秦PLUS起售价降到8万元以下;2025年初，特斯拉对Model 3打出“史上力度最大组合拳”……

站在投资人角度，评判标的公司价格战，要问三个问题：

第一，“以价换量”的成效——销量涨了多少?

第二，“以价换量”的代价——价格降到多少?

第三，“以价换量”对盈利能力的影响——毛利润(率)是升是降?

一张图就可以回答这三个问题：

销量

新能源车乘用车销量，从2020年的15.6万辆至2024年的425万，累计上涨2620%，年均增长128%。

代价

新能源乘用车均价，从2020年的15.6万元/辆至2024年的12.4万元/辆，累计下降20.7%。年均下降5.6%。

毛利润

有上上、上中、下和下下四种结局：上上——毛利润率与销量同时上扬(戴维斯双击);上中——毛利润率下降，但销量带动毛利润金额增长(薄利多销);下——毛利润率、毛利润金额双双下跌(赔本赚吆喝);下下——价格降了、销量跌了、利润薄了(鸡飞蛋打)。

比亚迪是第一种结局：毛利润——从2021年的195.6亿增至2024年的1377.2亿、增幅超过600%;毛利润率从2021年的17.4%增至 2024年的22.3%、累计提高4.9个百分点。

多种因素作用下，中国汽车市场价格战已告一段落：

首先，要满足安全、性能要求(比如碰撞、制动、机动性)，降价空间已十分有限，且边际效果越来越差。

其次，以比亚迪为代表的巨头已改变策略，从“卷价格”升格为“卷技术”。比如2025年2月发布“天神之眼”智驾体系;3月发布“天闪计划”。

另外，政府对不利于行业健康发展的“恶性内卷”已经警觉，巨头没有“不识时务”的。

产能螺旋上升

1)产能扩张轨迹

比亚迪销量增长自然以产能扩张为基础：

2020年，比亚迪产能为60万辆/年(含燃油车)，产量为18.4万辆，产能利用率30.6%(按单班生产计算，下同);这一年，新能源乘用车销量为15.6万辆;

2021年，产能、产量分别为60万辆/年、59.7万辆，产能利用率提高到99.5%;这一年，新能源乘用车销量达55.5万辆;

2022年，产能、产量分别为125万辆/年、187.1万辆，产能利用率高达150%(说明部分生产基地进行双班生产);

2023年，产能、产量分别为190万辆/年、303.4万辆，产能利用率高达160%(说明更多生产基地进行双班生产);

2024年，产能、产量均为428万辆，产能利用率回到100%(说明更多生产基地进行双班生产);

假如2025年销量达到600万辆，即使没有新的生产基地投入，现有产能利用率提高到140%就能满足市场需求。

广义上讲，任何投资行为都是“融-投-管-退”的循环。“融”是找钱、“投”是用钱、“管”是赚钱、“退”是还钱。

举个鲜活的例子：奥巴马与夫人米歇尔是哈佛法学院校友(非同届)，均靠贷款完成学业(这是融);在哈佛刻苦读书，turn money into knowledge(这是投);毕业后努力打拼(这是管);2004年奥巴马43岁时，终于还清贷款(这是退)。从1991年获法学博士算起，奥巴马用13年还清贷款。四年后(2008年)，奥巴马当选第44任美国总统，这是后话。

2)快速折旧

奥巴马用小半生完成了一次“融-投-管-退”循环。比亚迪的情况复杂得多，上一个循环还没结束，下一个循环已经开始。另外，比亚迪有意愿和能力还得更快，具体说就是快速折旧。

固定资产中，机器设备占比近三分之二，且折旧年限远低于土地/房屋。巨额折旧给企业带来沉重负担。

比亚迪采取激进的折旧策略，并通过处置/报废淘汰不够先进的设备。这样做加大当期成本，却可以让公司在未来轻装上阵，并降低资产减值风险(因设备落后被迫淘汰)。

以2024年为例：

年初(也就是2023年末)机器设备账面值为1368亿(原值2073亿、累计折旧705亿);

年内，计提固定资产折旧438亿，处置/报废69亿，合计达507亿，相当于年初机器设备账面值的37.1%(2021年、2022年、2023年这个比例分别为46.1%、41.2%、43.6%)，相当于原值的24.5%(2021年、2022年、2023年这个比例分别为21.2%、19.4%、28.1%)。

也就是说，比亚迪大约用4年时间就会把机器设备“清零”。笼统地讲，这就是完成一次“融-投-管-退”所需要的时间。